Карслян Карапет СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ ТОРГОВЛИ ПРОИЗВОДНЫМИ ИНСТРУМЕНТАМИ НА МИРОВОМ ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ

summary

Введение.

Глава 1. Новые явления на современном финансовом рынке.

1.1 Сущность производных инструментов и их структура.

1.2 Роль производных в развитии современного финансового рынка.

Глава 2. Структура и тенденции торговли производными инструментами на внебиржевом рынке.

2.1 Внебиржевой рынок контрактов на иностранную валюту и появление на нем нового лидера торгов - евро.

2.2 Тенденция доминирования краткосрочных и среднесрочных контрактов на процентную ставку на внебиржевом рынке производных.

2.3 Изменения на внебиржевом рынке контрактов на акции в кризисных условиях.

2.4 Роль внебиржевого рынка в защите от дефолта.

2.5 Проблемы обеспечения устойчивости внебиржевого рынка.

Глава 3. Роль оборотов и объемов на сделку с деривативами в выявлении направления движения капитала на биржевом рынке производных инструментов.

3.1 Оценка позиций хеджеров и спекулянтов на рынке фьючерсов.

3.2. Усредненные показатели по абсолютным объемам и по оборотам как индикаторы тенденций в поведении инвесторов на рынке опционов.

9

Заключение.

Библиография.

Приложения.

2. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В соответствии с поставленными задачами в исследовании выявлены и изучены теоретические взгляды и эмпирические разработки, посвященные анализу современных тенденций торговли производными на мировом финансовом рынке. Охарактеризованы общие условия и ключевая специфика торговли. Для этого в диссертации исследованы следующие основные группы вопросов.

Определены причины появления производных инструментов, их сущность и цели применения. В силу того, что Бретон-Вудская система фиксированных курсов не смогла сдержать рост инфляции, безработицы, нестабильность на рынке процентных ставок, в 1970-е годы был осуществлен переход к плавающим курсам. Развивающиеся страны стали открывать свои экономики и позволять ценам колебаться в соответствии с рыночными условиями. Колебания цен привели к тому, что бизнесу стало трудней оценить будущую стоимость производства, прогнозировать прибыль. Существующие риски, такие как риск изменения обменного курса и процентных ставок, риск дефолта компаний и колебания фондовых индексов, стали еще значительней. Производные предоставили ценную линейку инструментов по управлению этими рисками. В современных условиях наиболее распространенными производными являются фьючерсы, опционы и свопы. Контракт, который предусматривает покупку или продажу по заранее обговоренной цене на определенную дату в будущем и на определенный объем называется фьючерс, который торгуется на биржевой площадке. Аналогом фьючерса на внебиржевой площадке является форвард. Фьючерсный контракт - стандартизированный контракт и торгуется на стандартизированной площадке. Если контрактом предусмотрена не обязанность, а возможность выбрать покупать или продавать базисный актив в будущем по заранее определенной цене, то этот контракт является опционом. Контракт, предусматривающий обмен одного денежного потока на другой, является свопом. Существуют также комбинации этих инструментов.

Как показано в диссертации, участники рынка торгуют деривативами с разной целью. В одних случаях производный инструмент позволяет хеджерам страховать (хеджировать) риск, занимая позицию на рынке производных (купив или продав инструмент). Эта позиция позволяет нейтрализовать потенциальный убыток. Другим мотивом торговли производными является спекуляция, занятие позиции на рынке с целью заработать прибыль. В данном случае спекулянт не обладает ни базовым активом, ни необходимостью страховать какие-то риски, и в связи с этим, он может понести потери. На рынке не всегда можно определить цель торговли тем или иным инструментом,

10

поскольку существующие игроки могут быть и хеджерами и спекулянтами одновременно. С одной стороны, бизнес страхует свои риски, с другой - использует вероятную возможность получения прибыли. Существует третий тип трейдеров – арбитражеры. Эти трейдеры используют моментальные разницы между спотовым (текущим) рынком и рынком срочным, что позволяет им заработать прибыль. Польза арбитражеров заключается в том, что при ценовой разнице они зарабатывают на одновременной покупке или продаже активов и производных. Следовательно, деривативы являются хорошим индикатором уровня цен. Производные могут служить также своего рода прогнозным механизмом будущего уровня цен активов, уровня процентных ставок или обменного курса. Как следует из описания функций и возможностей производных, а также из описания целей, для которых они используются, можно сделать вывод о том, что эти инструменты ориентированы на будущее. Деньги в будущем периоде перетекают из одних рук в другие, основываясь на изменениях в цене производных, которая, в свою очередь, зависит от других показателей, таких как процентная ставка, стоимость фондов или обменный курс. Термин derivative (производная) означает, что цена этих контрактов производится от цены лежащих в их основе ценных бумаг или товаров, или какого-то индекса, процентной ставки, обменного курса или события. Примерами деривативов являются фьючерсы, форварды, опционы и свопы, и их различные комбинации, как между собой, так и с другими инструментами и кредитами с целью создание гибридных инструментов или структурных ценных бумаг.

Торговля деривативами идет на деривативных рынках, таких как Chicago Mercantile Exchange в США или FORTS (Futures and Options on RTS) Derivatives Market в России. Также они торгуются на внебиржевом рынке, где торговля в основном сосредоточена вокруг некоторого количества дилеров и проводится посредством телефонных звонков или электронных сообщений. Нужно отметить, что биржи стремятся внедрять новые стандарты. Это позволяет биржам стать полностью электронными, позволяет снизить затраты на осуществление торговли, увеличить быстроту обработки и качество обработки. При торговле производными независимо от того, исполнен контракт или нет, стороны делают записи о потерях или выигрышах от сделок. В диссертации обращается внимание на то, что поскольку эти потери или выигрыши связаны с будущим периодом, не всегда удается достаточно точно оценить вероятность исходов и объемы потерь или выигрыша. Надлежащая оценка поможет компании всегда иметь реальное представление о состоянии экономики и об угрозах ее деятельности. Когда у компании начинаются какие-то проблемы с финансированием ее деятельности, контрагент требует предоставить обеспечение под дериватив. Положение компании ухудшается еще больше, так как, не имея достаточного количества средств, необходимых для нормального функционирования, она сталкивается с необходимостью перевода денег на обеспечение производных, которые в свою очередь страхуют ее основной вид деятельности. Получается, что вместо того, чтобы страховать деятельность

11

компании, производные разрушают ее. В диссертации автор рассматривает то, как производные могут подорвать деятельность компании. Поскольку банки торгуют между собой производными и другими инструментами, это означает, что одни являются кредиторами, а другие должниками. Банки тесно взаимосвязаны между собой. Банкротство одного слабого банка может привести к тому, что резко и неожиданно повыситься потребность в денежной ликвидности у больших банков, что может привести к неплатежеспособности последних. Так как банки тесно взаимосвязаны, то успешность функционирования одного зависит от успешности другого. Несмотря на то, что большие банки располагают большими ресурсами, вовлеченность в операции, требующие ликвидности, может привести к отрицательным для большого банка последствиям. Кредитуя много мелких банков или, покупая (продавая) производные инструменты, которые требуют обеспечения или наличие ликвидности, может болезненно сказаться на состоянии банка. Если на рынке произойдет неблагоприятное для мелких банков явление, но безопасное для большого банка, все равно в конечном итоге пострадает и большой банк тоже. Если мелкие банки не смогут обеспечить выполнение своих обязательств перед большим банком, то последствия будут плохими и для большого банка. Поэтому, например, Федеральная Резервная Система постоянно следит за действиями банков, что позволяет избегать драматических ситуация в банковском секторе США. Деятельность ФРС сосредоточена на банковской системе, так как риски падения больших компаний из-за неплатежеспособности маленьких банков очень велики. На рынке производных инструментов и на страховом рынке отсутствует аналогичный ФРС регулятор, который бы контролировал эти рынки в том же ключе, что и ФРС, а именно – защита участников рынка от ненадежных партнеров. На этих рынках мелкие фирмы (необязательно банки) могут по цепочке провалить другие, большие компании. ФРС создавался для элиминирования или минимизация эффекта от такого эффекта домино. По мнению автора, логическим шагом на пути эволюции рынка производных было бы создание регулирующего органа, цель которого будет заключаться в исключении цепной реакции на рынке. Биржевой рынок регулируется самой биржей, но это регулирование сводится к постоянной проверке достаточности маржы на счете участников. Отсутствует контроль над уровнем риска, который берут на себя участники рынка. На внебиржевом рынке каждый контракт контролируется самими участниками сделки и никем кроме них. Одни и те же участники могут иметь контракты со многими другими участниками, и никто не гарантирует, что эти риски оправданы.

Проведенный в диссертации анализ деятельности компаний показал, банки и другие компании продолжают активно сотрудничать в сфере перераспределения рисков. Т.е. одни продают производные (страховщики рисков), другие покупают их (страхователи). Изначально производные инструменты возникли с целью страховать основной вид деятельности компаний. Заключая сделки по перераспределению рисков, компания передает часть риска контрагенту по этому контракту. На деле может получиться так,

12

что некоторые контрагенты могут брать на себя избыточный уровень рисков, тем самым усугубляя не только свое положение, но и положение компаний-хеджеров. Последний финансовый кризис показал, что наращивание кредитов и кредитных деривативов продолжается и сегодня. И если кто-то из цепочки не сможет ответить по своим обязательствам, то это сразу же повлияет и на других участников группы. Центральные банки пока не придумали эффективного метода контроля рынка, и это означает, что риски продолжают накапливаться, что в свою очередь может негативно повлиять на состояние экономики и торговли.

Раскрыты особенности торговли производными, ключевым образом влияющие на современные тенденции развития финансового рынка. На основе исследования практики торговли производными выявлено, что деривативы не только расширили само понятие инвестиций, они существенным образом снизили расходы по инвестициям. Согласно оценке Deutsche Börse Group1, транзакционные издержки по покупке деривативного контракта на фондовый индекс Европейской биржи на 60% ниже издержек по покупке портфеля активов, лежащих в основе этого дериватива. Следовательно, этот инструмент позволяет сразу инвестировать, при этом обладание активами необязательно. В свою очередь, это преимущество таких контрактов стимулирует экономическую активность инвесторов, что, в свою очередь, чревато тем, что объемы рынка будут нарастать, рискованность операций будет нарастать, объемы рынка не будут удовлетворять реальным потребностям, и экономическая действительность будет искажаться. Другой инвестиционной особенностью является то, что инвестор будет покупать контракт на акции, если есть уверенность в том, что они переоценены, чтобы в будущем продать их. Так как сегодня они переоценены, а на определенный в договоре момент в будущем, цена на этот актив упадет, и он сможет получить прибыль, продав ее по высокой цене. Следовательно, деривативы, являясь контрактами на будущее, могут влиять на уровень цен уже сегодня, так как при заключении одинаковых сделок в больших объемах эти цены будут свидетельствовать о том, что рынок ожидает именно те изменения, которые лежат в основе этих контрактов. Значит, деривативы являются своего рода средствами выяснения реальной стоимости активов, лежащих в их основе. Это одна из очень важных особенностей деривативов, так как цены важны не только для спекулянтов на бирже, но и для производителей и продавцов реальных, лежащих в основе деривативов, активов. Таким образом, здесь прослеживается влияние на реальный сектор, что, по мнению автора, является одним из достоинств деривативов. Анализ практики выявил важную тенденцию становления производных неотъемлемой частью бизнеса финансовых институтов и компаний. Рынок производных стал самым крупным рынком в мире, и

1 Группа Deutsche Börse является оператором торговой площадки для акций и других ценных бумаг, является одной из самых больших биржевых организаций в мире. Deutsche Börse предоставляет инвесторам и компаниям выход на глобальный рынок капиталов.

13

продолжает активно расширяться и увеличиваться. Также как и по любому другому контракту, по деривативам может быть объявлен дефолт. Следовательно, риски дефолта в данном случае не исчезают. Используемые трейдерами механизмы по управлению и перераспределению рисков дефолта, такие как, например, требование внести деньги на счет, могут быть разными на разных рынках. В силу своей специфики, биржи не испытывают существенного давления со стороны контрагентов-банкротов. Но внебиржевой рынок испытывает регулярно на себе давление со стороны риска банкротств контрагентов.

За весь период существования рынки деривативов претерпели ряд изменений. В диссертации показано, что вместе с развитием этих рынков, развивались также способы борьбы с рисками от основной деятельности. Все это сопровождалось активным ростом и развитием денежных рынков, и рынков капитала, институциональные инвесторы начали играть все большую роль в становлении этих рынков. Усовершенствовались технологии, появлялись новые способы передачи, обработки, хранения и анализа данных, что позволило улучшить качество информации и доступа на рынки. Результатом явилось то, что производные инструменты способствовали оценке и продаже финансового риска. Финансовые риски могут быть отделены от самого объекта риска, и существовать как самостоятельный инструмент, могут торговаться на ликвидных рынках. Следующие факторы стали основой для создания новых инструментов по оценке и торговле рисками: Институциональные инвесторы (банки, страховые компании, пенсионные фонды, хедж фонды и т.д.), рынки (организованный или биржевой рынок фьючерсов и опционов, внебиржевой рынок), технологии (система контроля рисков и т.д.), Генеральное соглашение – соглашение Международной Ассоциации по Свопам и Деривативам (the ISDA Master Agreement). Соглашение описывает правила доступа на рынок деривативов, и правила заключения сделок. Существуют два варианта документа: вариант 1992 г., и вариант 2002 г.

Рынок производных остается самым быстро растущим рынком и по объему торгов самым крупным на мировом финансовом рынке (Рис.1,2). Торги производными на акции и кредитные деривативы по объму превосходят объемы капитализаций рынка акций и облигаций. Несмотря на это, нельзя однозначно утверждать, что чрезмерно большой объем операций с производными будет иметь отрицательное влияние на финансовый рынок. Одни и те же акции одних и техже компаний могут несколько раз участвовать в сделках, поэтому наращивание объема торгов производными лишь показывает, что активность торговли этими инструментами увеличивается и наращиваются обороты торговли производными. Сам по себе объем рынка производных не будет оказывать негативного последствия на рынок. А вот неправильное перераспределение рисков между отдельными участниками рынка может

14

повлиять не только на их финансовое состояние, но и по цепочке может передасться другим участникам.