Диденко Александр Сергеевич. Систематизация теорий рациональности поведения на рынке ценных бумаг

brief description

Диденко Александр Сергеевич. Систематизация теорий рациональности поведения на рынке ценных бумаг : Дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10, 08.00.05 : М., 2005 143 c. РГБ ОД, 61:05-8/3145

Содержание к диссертации

Введение
ГЛАВА 1. УТОЧНЕНИЕ КАТЕГОРИАЛЬНО-ПОНЯТИЙНОГО АППАРАТА ТЕОРИЙ РАЦИОНАЛЬНОСТИ 10
1.1. Базовые понятия и категории 10
1.2. Технический анализ как специфическая для рынка ценных бумаг форма проявления рациональности 33
1.3. Эволюция исследований эффективности рынка 45
ГЛАВА 2. ТЕОРИИ РАЦИОНАЛЬНОСТИ ПОВЕДЕНИЯ 74
2.1. Классификация источников по теориям рациональности на рынке ценных бумаг 74
2.2. Классификация теорий рациональности поведения 91
ГЛАВА 3. МОДЕЛИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПОВЕДЕНИЯ ИСКУССТВЕННОГО СООБЩЕСТВА ТЕХНИЧЕСКИХ АНАЛИТИКОВ 101
3.1. Алгоритм инвестиционного поведения на рынке ценных бумаг 101
3.2. Анализ результатов модели инвестиционного поведения 116
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 120
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

Введение к работе

Актуальность темы исследования. Комплекс проблем, связанных с рациональностью поведения участников рынка ценных бумаг, является ключевым для множества дисциплин, предметом которых служит как рынок ценных бумаг, так и экономическое поведение человека. Прежде всего, сама по себе проблема рациональности поведения составляет одну из базовых проблем экономической теории. А так как категория рациональности является многоуровневой, допускающей множество трактовок, были предложены множество различные интерпретации рационального поведения на рынке ценных бумаг как со стороны экономической теории, так и со стороны смежных наук.
Более того, рынок ценных бумаг сам по себе всегда привлекал исследователей рационального поведения. Будучи в наименьшей степени подвержен таким ограничениям как информационная асимметрия, транзакционные издержки, нестандартность контрактов и т. п., рынок ценных бумаг являл собой идеальный полигон для обкатки тех или иных теоретических концепций: «В основе множества неоклассических теорий лежит представление об участнике биржевого торга» ([5]).
Таким образом, к настоящему времени в экономической теории создано множество учений, рассматривающих рациональность в различных аспектах и на различных уровнях, в целях описания, интерпретации, предсказания и предписания оптимальных в определенном смысле действий. Большинство предлагаемых концепций так или иначе затрагивают действия участников рынка ценных бумаг; кроме того, ряд главных для экономического знания теорий, исследуя проблему рациональности, обращаются непосредственно к рынку ценных бумаг. При этом самому понятию рационального поведения в различных учениях даются различные, зачастую противоречащие друг другу определения. Тем не менее, внутренние противоречия в определении рационального поведения экономической теорией объективно существуют и частично могут быть сняты путем уточнения понятийно-категориального аппарата.
Вопрос о ценовой эффективности рынка ценных бумаг непосредственно связан с вопросом о рациональности поведения участников рынка ценных бумаг: рынок будет эффективным, в неоклассической (хронологически - изначальной) трактовке ценовой эффективности, если все участники действуют рационально в неоклассическом понимании рациональности. Однако, если участники рынка ценных бумаг не используют процедуру глобальной оптимизации для принятия решений на рынке ценных бумаг (что наблюдается в реальности), они не рациональны в неоклассическом смысле. Отсутствие
неоклассической рациональности в поведении реальных участников рынка подтверждается существованием многочисленных свидетельств широкой распространенности инвестиционных правил и технического анализа среди участников рынка ценных бумаг. Кроме того, в ряде работ исследуется доходность инвестиционных правил и технического анализа. И хотя выводы этих работ противоречивы, что связано с неустранимыми недостатками существующих методологий тестирования гипотезы об эффективности рынка ([296]), очевидно, что «эмпирические свойства технического анализа уже привлекли существенный интерес финансовой науки» ([285]).
Дискуссия, возникшая по факту результативности технического анализа, есть следствие значимости этого факта для некоторых важных областей финансовой и экономической науки. Разработанные ad hoc инвестиционные правила с провокационными названиями ([295]), которые не так давно считались в научных кругах «недостаточно научными», чтобы удостоить их какого-либо внимания, теперь дают возможность по-новому взглянуть на проблемы, лежащие и в основе эмпирических финансовых знаний, и в основе теоретической экономики.
Во-первых, существование стратегий, позволяющих использовать публично доступную информацию о рынке для получения сверхнормальной доходности, есть непосредственное нарушение гипотезы об эффективности рынка в самой базовой, слабой ее форме. Во-вторых, широкое использование технического анализа практиками рынка ценных бумаг, которое можно считать фактом доказанным, является яркой иллюстрацией концепции «ограниченной рациональности» (bounded rationality) лауреата нобелевской премии Г. Саймона ([52], [53], [54]). Рациональность по Саймону и управляемое ею поведение, устремленное к поиску ближайшего удовлетворительного результата в силу имманентной ограниченности интеллектуального ресурса, в теоретическом поле противостоит рациональности неоклассицизма, выражаемой в оптимизирующем поведении индивида, исходящего из полного знания о природе и обладающего совершенными интеллектуальными способностями. И противостояние это, по крайней мере, на первый взгляд, разрешается экспериментом в пользу ограниченной рациональности, что наводит на мысль о необходимости пересмотра чрезмерно строгих допущений неоклассической теории.
Однако альтернативные неоклассическому подходы к исследованию рациональности часто критикуются за неспособность предоставить контекст для выработки четких, непротиворечивых рекомендаций и/или предсказаний относительно действий участников рынка. Конфликт между внутренней целостностью теории и ее релевантностью может быть преодолен путем описания ее исходных посылок, допущений
и ограничений и выявления границ применимости. Трудность заключается еще и в том, что само понятие теории рациональности в экономике не имеет определения, с одной стороны, достаточно формального для того, чтобы фигурировать в дальнейших рассуждениях, а с другой - достаточно абстрактного, чтобы охватить наиболее авторитетные в экономике подходы к изучению поведения человека.
Помимо того, что рациональность важна в экономической теории, и в особенности в той ее части, что изучает рынок ценных бумаг, вопросы рационального поведения на рынке ценных бумаг важны для практиков этого рынка. Как отмечалось выше, результаты исследований свидетельствуют о том, что противоречащий основной линии современной финансовой науки технический анализ и инвестиционные правила не менее, а зачастую и более, востребованы инвестирующим сообществом, нежели теории, создаваемые в академической среде. При этом технический анализ как специфическая форма рациональности, присущая рынку ценных бумаг, с одной стороны, почти полностью игнорируется финансовой наукой, а с другой - сам по себе является внутренне противоречивой совокупностью найденных экспериментальным путем инвестиционных эвристик, доходность которых, вполне возможно, объясняется не столько их объективной полезностью, сколько эффектом «самосбывающегося пророчества».
Противоречие между распространенностью технического анализа среди практиков рынка ценных бумаг и недостаточной вовлеченностью феномена технического анализа в теоретическую науку может быть снято путем разработки такой теоретической базы, в рамках которой технический анализ получит возможность интерпретироваться как один из экономических макрофеноменов и тем самым будет вписан в контекст экономической науки.
Подвод итог, комплекс проблем, связанных с рациональностью, в экономической теории и междисциплинарной области знаний «рынок ценных бумаг», можно обозначить следующим образом:
1. Сложность и многоуровневость проблемы рациональности приводит к тому, что различные экономические теории противоречат друг другу, описывая различные аспекты и уровни рациональности. Это связано с тем, что различные теории подразумевают различное содержание самой категории рационального и связанных с ней категорий.
2. Несмотря на то, что в экономической науке и смежных с нею дисциплинах существует большое количество различных теорий, рассматривающих рациональность в различных аспектах, подавляющее большинство методик, предписывающих рациональное в некотором смысле поведение на рынке ценных бумаг, основывается на неоклассической парадигме рациональности. Не существует методик, разработанных для других теорий
рациональности с такой же глубиной, какая характерна для современной теории портфеля. С другой стороны, допущения и ограничения неоклассической теории таковы, что использование неоклассических моделей рациональности не всегда обосновано.
3. Наблюдаемая эмпирически широкая распространенность технического анализа в инвестирующем сообществе и доходность технических торговых правил находится в противоречии с постулатами неоклассической экономической теории, в рамках которой развивается и обосновывается гипотеза об эффективности рынка.
4. Как технический анализ, так и его научные исследования имеют сугубо эмпирический характер. Технический анализ не имеет такой глубоко проработанной теоретической основы как современная теория портфеля и другие научные методы принятия решений на фондовом рынке. С одной стороны, это приводит к тому, что сам технический анализ как устойчиво наблюдаемый феномен, не получил теоретической интерпретации в экономической теории. С другой стороны, результаты эмпирических исследований технического анализа вне зависимости от своего содержания часто подвергаются сомнению, так как отсутствует научный контекст, позволяющий ставить эксперимент и интерпретировать результаты.
В данном исследовании уточняется понятие «теория рациональности поведения на рынке ценных бумаг». Теории рациональности систематизируются и классифицируются, описываются типовые составные части теории поведения на рынке ценных бумаг. Исходя из разработанной схемы анализируются различные учения о рациональности, как специфически относящиеся к рынку ценных бумаг, так и имеющие истоки в экономической теории, а также (в значительно меньшей степени) - в социологии, психологии и когнитологии. Различные теории рациональности описываются и изучаются для того, чтобы иметь возможность дать новую интерпретацию таким феноменам рынка ценных бумаг, как:
1. феномен доходности технических торговых правил;
2. феномен распространенности технического анализа среди участников рынка;
3. отсутствие эффективности рынка в слабой форме.
В данной работе предлагается новая теория рациональности поведения на рынке ценных бумаг, в рамках которой вышеперечисленные феномены получают объяснение.
Цель диссертационного исследования состоит в развитии теоретических представлений о рациональности поведения участников рынка ценных бумаг, обосновании необходимости и целесообразности применения технического анализа этого рынка как одного из средств оценки рациональности поведения инвесторов.
В соответствии с указанной целью в диссертации поставлены следующие задачи:
уточнить категориально-понятийный аппарат, используемый в сложившихся к настоящему времени теориях рациональности поведения на мировых и отечественных рынках ценных бумаг;
выделить, на основе анализа сформировавшихся теорий и воззрений, классификационные группы теорий рациональности, используя классификационные признаки, характеризующие основные признаки экономического поведения;
провести сравнение основных групп теорий рационального поведения участников рынка рынков ценных бумаг, выявить их достоинства и недостатки, области и условия применимости;
разработать, исходя из сравнительного анализа теорий и изучения практического опыта поведения инвесторов, прикладную методику оценки степени рациональности действий участников рынка ценных бумаг.
Объектом исследованиявыступает поведение инвесторов на фондовом рынке в процессе купли/продажи ценных бумаг.
Предметом исследованияявляется выявление применимости теорий рационального поведения участников рынка ценных бумаг к условиям функционирования фондовых рынков в России и других странах.
Теоретической основойдиссертации послужили неоклассическая и поведенческая теории финансов Тверски-Каннемана, теория ограниченной рациональности Г.Саймона, неоклассическая, институциональная и эволюционная экономические теории, различные теории технического анализа. В процессе исследования использованы научные труды отечественных и зарубежных специалистов по проблемам:
поведения инвесторов на рынке ценных бумаг;
ценовой эффективности рынка ценных бумаг;
рациональности в экономической теории;
использования генетических алгоритмов для моделирования деятельности участника рынка ценных бумаг по принятию решений о купле/продаже ценных бумаг.
Методологической основойисследования служит системный анализ теоретического материала по вопросам экономической рациональности поведения на рынке ценных бумаг, критическое рассмотрение положений экономической теории, трактующих действия участников фондового рьшка, принципы диалектической логики, а также общенаучные методы и приемы: научная абстракция, анализ и синтез, сравнения, классификации. При разработке методики оценки рациональности поведения на рынке
ценных бумаг использовалась методология генетических алгоритмов. Временные рамки
изучаемого функционирования рынка охватывают период с 1925 по 2004 гг.
Научная новизнадиссертационного исследования состоит в выявлении и обосновании с
позиций теории экономической и финансовой рациональности характера поведения,
содержания и направленности действий инвесторов на современных рынках ценных бумаг
и построении на этой основе методики оценки степени рациональности поведения
участников рынка.
К числу научных результатов, обладающих научной новизной и характеризующих
личный вклад автора, относятся:
уточнены важнейшие понятия теорий рациональности поведения инвесторов с точки зрения современной теории и практики рынка ценных бумаг, в частности: инвестиционное поведение на рынке ценных бумаг, рациональность поведения, инвестиционная стратегия на рынке ценных бумаг, информационная эффективность рынка ценных бумаг;
раскрыта специфика рынка ценных бумаг как среды инвестиционного поведения, в частности, как рынка, обладающего такими свойствами, как рефлексивность, информационная проводимость и прозрачность, подвижность, самоорганизация, неопределенность, универсальность, интернациональность;
разработаны классификации основных теорий рациональности поведения инвесторов на рынке ценных бумаг, в том числе классификация по степени локальности аргументов инвестора, по характеру потребностей, по природе целей, по степени ограниченности ресурсов для адаптации, по форме гипотезы о гетерогенности инвесторов;
сформулированы основополагающие ограничения и допущения различных теорий, связанные с игнорированием таких элементов экономического поведения, как неединственность эгоистической мотивации, возможная неопределенность предпочтений, обусловленность предпочтений средой поведения, потенциальная непредсказуемость выбора из-за изменчивости и несовместимости предпочтений;
предложена альтернативная трактовка сущности технического анализа на рынке ценных бумаг как одной из форм проявления рациональности на РЦБ; показано, что технические торговые правила могут рассматриваться как рутины в терминах эволюционной теории рациональности;
предложена методика оценки рациональности поведения инвесторов на РЦБ, основанная на алгоритме адаптивного активного управления портфелем
инвестиционных стратегий с использованием технического анализа и
эволюционного обучения группы искусственных инвесторов.Практическую значимостьимеют следующие результаты диссертационного исследования:
предложенная в работе обобщенная структура инвестиционной стратегии и результаты проведенного в работе анализа возможностей и угроз различных инвестиционных стратегий могут быть использованы в деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг при разработке портфеля инвестиционных стратегий;
стратегии торговли ценными бумагами, полученные с помощью предлагаемой в работе методики оценки рациональности, могут быть использованы профессиональными участниками рынка ценных бумаг для получения дополнительной прибыли от спекулятивных операций;
разработанные на основе анализа эволюции исследований эффективности рынка пять спецификаций теста эффективности рынка могут быть использованы при экспериментальных проверках информационной эффективности рынка;
предложенная в работе классификация теорий рациональности поведения на рынке ценных бумаг, обобщенная структура поведения инвестора на рынке ценных бумаг и классификация инвестиционных стратегий могут быть использованы в учебном процессе высших учебных заведений.

Базовые понятия и категории

Уточнение понятия «инвестор рынка ценных бумаг». Традиционно под термином «инвестор» понимается лицо, вкладывающее средства в настоящий момент для того, чтобы в будущем вернуть эти средства, и получить некоторое вознаграждение. Данное определение не совсем корректно по отношению к процессам, происходящим на рынках ценных бумаг в настоящее время.
Во-первых, это определение описывает поведение скорее классического долгосрочного инвестора периода индустриального капитализма XIX-XX вв., который, инвестируя, покупает долю в бизнесе и рассчитывает на дивиденд и прирост стоимости купленной компании. Выход из инвестиции, если и планируется при покупке, то только через годы. Если инвесторы такого типа доминируют на рынке, он неликвиден (так как выход из инвестиции - редкое явление), волатильность слаба, и сделки концентрируются по большей части на первичном рынке. Однако современные рынки в силу ряда причин характеризуются высокой волатильностью и спекулятивным характером. В постиндустриальной фазе развития капитализма инвестиции носят все более краткосрочный характер, и инвестор все чаще видит источник доходности не в дивиденде или реальном росте стоимости, который постепенно и верно оценивается рынком, а в краткосрочном «мини-пузыре» или панике - то есть в краткосрочном сдвиге от рационального, в некотором смысле, поведения, в сторону иррационального. Возможные объяснения подобному эволюционному повороту рассеяны в соответствующей литературе. Присутствие на рынке так называемых «шумовых трейдеров» (ориентированных на слухи, инвестиционные приметы, нефундаментальные «внешние» новости), начиная с определенного количества последних, вызывает такие отклонения цены от «справедливой» стоимости, что наименее капиталообеспеченные арбитражеры (или информационные трейдеры) теряют капитал. Их капитал, управляемый новыми «шумовыми» хозяевами, вместо того, чтобы участвовать в подавлении отклонений, наоборот, создает новые. Рефлексивный процесс усиливается до тех пор, пока не складываетс