Иванова Инна Григорьевна. Особенности оценки инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности

brief description

Иванова Инна Григорьевна. Особенности оценки инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности : диссертация ... кандидата экономических наук : 08.00.10.- Краснодар, 2006.- 197 с.: ил. РГБ ОД, 61 06-8/4675

Содержание к диссертации

Введение
Глава 1, Теоретические основы определения инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности 14
1.1. Концептуальные подходы к определению стоимости предприятия 14
1.2. Понятие инвестиционной стоимости предприятия 31
1.3. Условия неопределенности и их учет при оценке инвестиционной стоимости предприятия 39
1.4. Факторы, влияющие на определение инвестиционной стоимости предприятий в российской экономике ..58
Глава 2. Методические основы определения инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности 79
2.1. Анализ основных методических подходов к определению инвестиционной стоимости предприятий 79
2.2. Методы оценки инвестиционной стоимости в условиях неопределенности 99
2.3. Обоснование ставки дисконтирования 126
2.4. Модель определения инвестиционной стоимости предприятия 136
Заключение 146
Список использованной литературы 154
Приложения „ 167

Введение к работе

Актуальность темы исследования.Развитие рыночных отношений в российской экономике, реформирование финансовой системы, коснувшееся, в первую очередь, ее основного звена - финансов предприятий, преобразование отношений собственности в ходе приватизации, формирование финансового рынка, переход к новой модели инвестирования и другие процессы, сопровождающие рыночное переустройство российского хозяйства, предопределили формирование объективной потребности в развитии теории инвестиционной стоимости предприятия и разработке ее методических основ. Задачи в этой области осложняются тем, что в силу существенной специфики становления рыночных отношений в России подходы, выработанные научной мыслью Запада, не могут быть использованы без тщательного анализа их применимостивроссийских условиях.
Потребность в оценке стоимости предприятий возникла в нашей стране с момента начала экономических реформ и процесса приватизации государственных предприятий. Основным заказчиком оценки являлось государство, которое также действовало в качестве основного субъекта оценки. По мере становления рыночных отношений и расширения сферы оценочной деятельности совершенствовались теоретические и методические основы оценки имущественных комплексов; помимо затратного подхода, получившего преимущественное распространение на начальном этапе экономических преобразований, в российской практике стали активнее использоваться и иные оценочные подходы, апробированные мировой практикой - рыночный и доходный. Однако развитие теории, методики, а также практики процесса оценки коснулось в основном проблем оценки рыночной стоимости предприятий.
Между тем с формированием рынка собственности сложилась потребность в оценке возможности приобретения долей в собственном капитале, в проведении оценочных работ, позволяющих определить эффективность
4 инвестирования в тот или иной объект, принятии оптимальных решений в отношении привлечения заемного капитала, изменений параметров политики компании в области ассортимента продукции или услуг с учетом повышенных рисков, присущих реформируемой экономике России.
Эти обстоятельства актуализировали задачи качественной профессиональной оценки не только рыночной, но, прежде всего, инвестиционной стоимости, которая является наилучшим критерием эффективности капиталовложений, позволяющим принять верное решение с учетом всех сторон финансово-хозяйственной деятельности объекта инвестиций, что предопределяет необходимость разработки теоретических подходов и методического инструментария оценки инвестиционной стоимости предприятий в условиях динамичных изменений экономической среды.
Степень разработанности проблемы.Теоретические и методические основы оценки стоимости предприятий исследовались многими отечественными и зарубежными учеными. В разработку концепций стоимости, послуживших основой формирования теории стоимости предприятий, значительный вклад внесли фундаментальные труды П. Буагильбера, Э. Бем-Баверка, Л. Вальраса, У. Джевонса, Дж. Кларка, Т. Мальтуса, Дж. Милля, Ф. Модильяни, К. Маркса, К. Менгера, А. Маршалла, У. Пегги, В. Парето, Д. Риккардо, А. Смита, Н. Сениора, Дж, Уильямса, И. Шумпетера и др.
Большое значение для диссертационного исследования имели работы зарубежных ученых в области оценки стоимости предприятий: Д, Бишопа, Ф. Блэка, Р. Брэйли, Т. Коллера, Т. Коупленда, С. Майерса, М. Миллера, М. Модильяни, Дж. Мурина, Ш. Пратта, Б. Пети, Р. Райли, С. Росса, К. Ферриса, Дж. Фридмана, М. Шоулза, У. Шарпа, Ф. Эваиса. Они заложили основы теории оценки бизнеса, обозначили основные подходы и методы оценки стоимости предприятий в условиях развитой рыночной экономики.
Существенное влияние на развитие теории, методологии и методического аппарата оценки стоимости предприятий, в том числе и инвестиционной стоимости, оказали работы таких известных российских ученых и
5 специалистов, как С. Базоев, И. Бланк, Г. Булычева, С. Валдайцев, С. Грибовский, В. Григорьев, А. Грязнова, В. Демшин, В, Есипов, Л. Игонина, Л. Козырев, А. Ковалев, Ю. Козырь, Е. Колбачева, Р. Кащеева, Г. Микерин, В. Рутгайзер, В. Сычева, Г. Сычева, М. Федотова и др.
Следует отметить, что указанные исследователи в своих трудах наибольшее внимание уделяют проблемам оценки рыночной, а ие инвестиционной стоимости предприятий, имеющей свои особенности.
Изучение работ по рассматриваемой проблематике позволило также сделать вывод о том, что работы зарубежных специалистов по оценке инвестиционной стоимости бизнеса, несмотря на большую научную и прикладную значимость, нуждаются в адаптации к современным российским условиям, а исследования отечественных ученых, начавшие публиковаться лишь в конце прошлого десятилетия, характеризуются отсутствием единого подхода к ее анализу.
Кроме того, по мнению соискателя, явственно обозначилась потребность в теоретическом осмыслении и обобщении тех изменений, которые происходят в связи с модификацией общих подходов и методического инструментария оценки инвестиционной стоимости бизнеса с усилением фактора неопределенности экономической среды, а также выработке предложений по совершенствованию и адаптации методических подходов к оценке инвестиционной стоимости российских предприятий.
Актуальность и недостаточная проработанность ряда аспектов проблемы обусловили выбор темы диссертации, постановку его цели и задачи исследования.
Цель и задачи исследования.Целью настоящего исследования является обоснование теоретических подходов и разработка методического инструментария оценки инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности рыночной среды с учетом особенностей данного процесса в трансформируемой экономике России.
Достижение указанной цели обусловило необходимость решения
следующих основных задач:
- исследовать концептуальные подходы к определению стоимости предприятий;
- уточнить понятие инвестиционной стоимости как одного из видов стоимости предприятия, ее место и роль в системе оценки бизнеса, выявить ключевые факторы инвестиционной стоимости на основе сравнительного анализа инвестиционной я рыночной стоимости;
- обосновать необходимость учета условий неопределенности при определении инвестиционной стоимости предприятий;
- выявить специфику определения инвестиционной стоимости российских предприятий на основе анализа факторов, влияющих на ее оценку;
исследовать основные методические подходы к определению инвестиционной стоимости предприятий;
рассмотреть эволюцию современных подходов и методов оценки инвестиционной стоимости предприятий и на основе их сопоставительного анализа обосновать выбор подхода, в наибольшей степени отвечающего целям оценки инвестиционной стоимости предприятия в условиях неопределенности;
изучить методы определения ставки дисконтирования и обосновать выбор метода расчета ставки дисконтирования, позволяющий отразить условия неопределенности;
предложить методические рекомендации по оценке инвестиционной стоимости предприятий в российской экономике, обеспечивающие учет фактора неопределенности рыночной среды, разработать и апробировать модель определения инвестиционной стоимости предприятия.
Объектом исследованияв дайной диссертационной работе являются инвестиционная стоимость предприятия как особый вид стоимости и экономическое содержание процесса ее оценки.
Предметом исследованияслужат экономические отношения, возникающие в процессе формированияиоценки инвестиционной стоимости предприятия, а также теоретические и методические подходы, необходимые
7для адекватной оценки последней в условиях неопределенности, в том числе в современных российских условиях.
Теоретической и методологической основойдиссертационного исследования послужили фундаментальные классические концепции, представленные в трудах отечественных и зарубежных ученых в области экономики и финансов, реализующих концептуальные подходы к анализу проблем стоимости и различные аспекты оценки стоимости предприятии.
В процессе исследования были использованы положения теорий стоимости, финансового менеджмента, теории оценки, теории переходной экономики.
Инструмен гарно-методический аппарат работы. Воснову исследования поставленной проблемы и решения задач положены общенаучные методы познания экономических явлений и процессов: диалектический, системный анализ, эмпирическое исследование (наблюдение, сравнение, измерение), моделирование. При обосновании теоретических положений и аргументации выводов использовались методы: финансового, инвестиционного, экономико-математического, статистического анализа, экспертных оценок и прогнозирования.
Информационно-эмпирическую базу исследованиясоставили статистические данные, опубликованные в экономической литературе, периодической печати, информационные, аналитические, методические материалы и экспертные оценки российских и зарубежных информационно-статистических агентств, оценочных и консалтинговых организаций, первичная финансовая отчетность компаний, собственные расчеты соискателя. Нормативно-правовая база исследования представлена федеральными законами, постановлениями Правительства Российской Федерации, нормативными и инструктивными актами Российской Федерации, зарубежных стран и международных организаций в сфере оценочной деятельности, ресурсы Интернет.
Рабочая гипотеза диссертационного исследованияисходит из характеристики инвестиционной стоимости как ожидаемой стоимости объекта оценки, привлекательность которого определяется перспективами доходности с учетом неопределенности и риска для конкретного инвестора, действующего в соответствии с принципами предельной полезности, ожидания, наилучшего и наиболее эффективного использования. В свою очередь, формирование профессиональной оценки требует разработки методических рекомендаций по оценке инвестиционной стоимости предприятий, обеспечивающих учет высоких рисков российской экономики.
Работа выполненав соответствии с пунктом 7.6 «Методологические основы определения стоимости различных объектов собственности в условиях неопределенности»: Финансы, денежное обращение и кредит Паспорта специальностей ВАК.
Основные положения диссертационного исследования, выносимые на защиту.
1. Концептуальной основой формирования современных подходов к оценке инвестиционной стоимости предприятия является маржин ал истекая теория предельной полезности, обосновывающая зависимость стоимости от величины предельных доходов и предельных затрат. Инвестиционная стоимость предприятия представляет собой стоимость предприятия как инвестиционного товара, вложение в который осуществляется с целью получения дохода в будущем. Ее можно определить как ожидаемую стоимость объекта оценки, привлекательность которого определяется перспективами доходности с учетом неопределенности и риска для конкретного инвестора, действующего в соответствии с принципами предельной полезности, ожидания, наилучшего и наиболее эффективного использования. Основными функциями инвестиционной стоимости являются: обоснование эффективности управленческих решений; выбор наиболее эффективного инвестиционного проекта и функция оценки эффективности действующего бизнеса.
2, Учет условий неопределенности и риска при оценке инвестиционной
9стоимости предполагает выявление соотношения указанных категорий. Риск и неопределенность тесно связаны друг с другом, но они не тождественны. Неопределенность связана с неполноценностью или непрочностью информации об условиях реализации проекта, в том числе связанных с ним затрат и полученных результатов. Риск характерен для экономических систем с массовыми событиями и может быть определен количественно с определенной степенью достоверности. Неопределенность может трансформироваться в измеримый риск при определенных условиях, таким образом, риск в отличие от неопределенности измерим.
3. Современный этап развития рыночной экономики характеризуется возрастанием роли факторов, влияющих на определение инвестиционной стоимости предприятий в российской экономике. В составе указанных факторов можно выделить: факторы, обусловленные объективным процессом глобализации и вхождения России в состав мировой хозяйственной системы (развитие информационных технологий; унификация схем делового оборота, подходов и стандартов в оценочной деятельности; рост конкуренции между массой мелких производителей и их ассоциациями; масштабы и направления потоков иностранных инвестиций), макроэкономические факторы (инвестиционные риски; экономическая и политическая ситуация в стране; степень развития инвестиционных и финансовых рынков; инфляционные процессы) и микроэкономические факторы (качество менеджмента, фактор продукта, рентабельность инвестиций, перспективы развития).
4. Сопоставление известных оценочных подходов и анализ степени их соответствия задачам оценке инвестиционной стоимости предприятий в динамично меняющейся среде показали, что классические методы в своем оригинальном виде не позволяют дать адекватную оценку инвестиционной стоимости предприятия. Кроме того, определение инвестиционной стоимости компании, действующей в развивающейся стране или в стране с переходной экономикой, требует учета повышенных рисков, характерных для формирующихся рынков, что определяет необходимость модификации
10традиционных оценочных методов. Оценка инвестиционной стоимости предприятия должна основываться на анализе доходообразующих факторов стоимости и учитывать высокую степень неопределенности получения будущих доходов. С этих позиций из традиционных методов оценки в наибольшей степени целям оценки инвестиционной стоимости соответствуют методы доходного подхода. Сущностью данного подхода является определение текущей стоимости будущих доходов, которые возникнут в результате использования предприятия и его возможной продажи в будущем.
5. Исследование способов оценки инвестиционной стоимости предприятий позволило установить, что наиболее широко применяемым в рамках доходного подхода является метод дисконтирования денежного потока, позволяющий оценить будущий потенциал предприятия. Данный метод является наиболее приемлемым с позиций инвестиционного выбора, он может использоваться для оценки действующего бизнеса, генерирующего денежные потоки. Вместе с тем для оценки инвестиционной стоимости предприятия целесообразно использовать и модель опционного ценообразования, которая дает возможность обосновать инвестиционные решения под углом зрения получения дополнительных выгод или уменьшение потерь. В этом плане метод опционов дополняет метод дисконтированных денежных потоков, нивелируя его недостатки и позволяя выбрать наиболее эффективные задачи управленческих решений.
6. Применение метода дисконтированного денежного потока предполагает определение размера ставки дисконтирования. Ряд используемых в практике оценки инвестиционной стоимости методов (расчет средневзвешенной стоимости капитала компании, модель оценки капитальных активов и модель арбитражного ценообразования) более соответствуют целям оценки рыночной стоимости бизнеса, поскольку опираются на статистику рыночных показателей. Для целей оценки инвестиционной стоимости целесообразно использовать кумулятивную модель, которая позволяет учесть больший спектр рисков инвестиционных вложений, связанных, как с факторами общего для экономики
и отрасли характера (систематические риски), так и с функционированием объекта (несистематические риски).
7. С учетом результатов сопоставительного анализа современных подходов и методов оценки инвестиционной стоимости и обоснования выбора подхода, в наибольшей степени отвечающего целям оценки инвестиционной стоимости предприятия в условиях неопределенности, разработана модель оценки инвестиционной стоимости с помощью метода дисконтированных денежных потоков и опционного метода в синтезе со сценарно-вероятностным подходом.
Научная новизна диссертационной работысостоит в обосновании концептуальных подходов и методического инструментария оценки инвестиционной стоимости предприятий в условиях неопределенности, а таюке разработке методических рекомендаций по оценке инвестиционной стоимости отечественных предприятий с учетом высоких рисков российской экономики.
Приращение научного знания, полученное в работе, представлено следующими элементами:
уточнено понятие инвестиционной стоимости как: ожидаемой стоимости объекта оценки, привлекательность которого определяется перспективами доходности с учетом неопределенности и риска для конкретного инвестора, действующего в соответствии с принципами предельной полезности, ожидания, наилучшего и наиболее эффективного использования;
определены функции инвестиционной стоимости: функция обоснования эффективности управленческих решений; функция выбора наиболее эффективного инвестиционного проекта; функция оценки эффективности действующего бизнеса;
- выявлена специфика процесса оценки инвестиционной стоимости предприятий в современных российских условиях на основе выделения воздействующих на нее факторов: факторы, обусловленные объективным процессом глобализации и вхождения России в состав мировой хозяйственной системы (развитие информационных технологий; унификация схем делового оборота, подходов и стандартов в оценочной деятельности; рост конкуренции
12между массой мелких производителей и их ассоциациями; масштабы и направления потоков иностранных инвестиций), макроэкономические факторы (инвестиционные риски; экономическая и политическая ситуация в стране; степень развития инвестиционных и финансовых рынков; инфляционные процессы) и микроэкономические факторы (качество менеджмента, фактор продукта, рентабельность инвестиций, перспективы развития);
на основе анализа трансформации традиционных подходов к оценке инвестиционной стоимости предприятий проведена систематизация существующих оценочных методов и дана их сравнительная характеристика, в результате чего определена адекватность последних российским условиям и доказана необходимость применения для оценки инвестиционной стоимости предприятий методов доходного подхода, которые, в отличие от методов сравнительного и затратного подходов, учитывают сущностный атрибут инвестиционной стоимости предприятий - потенциальный доход от инвестирования, предполагающий реализацию целей и задач потенциального инвестора.
предложена и апробирована модель определения инвестиционной стоимости предприятия, включающая применение метода дисконтированных денежных потоков и метод опционов в синтезе со сценарно-вероятностным подходом, отличающаяся от существующих тем, что она обеспечивает учет особо высоких рисков и неопределенность рыночной среды в современной российской экономике и получение более достоверных результатов оценки.
Теоретическ