Морозова Татьяна Александровна. Американские депозитарные расписки как инструмент привлечения инвестиций в российскую экономику

Короткий опис

Морозова Татьяна Александровна. Американские депозитарные расписки как инструмент привлечения инвестиций в российскую экономику : Дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10 Москва, 2006 185 с. РГБ ОД, 61:06-8/1341

Содержание к диссертации

Введение
Глава I. Теоретико-экономические основы появления и обращения американских депозитарных расписок 18
1.1. Россия в условиях интеграции международного рынка инвестиций: общий обзор 18
1.2. Понятие «американская депозитарная расписка» (АДР), виды и уровни программ 22
1.3. Исторические предпосылки появления американских депозитарных расписок 30
1.4. Привлекательность американских депозитарных расписок для российских компаний и зарубежных инвесторов 33
Глава П. Американские депозитарные расписки как инвестиционный инструмент российских компаний 43
2.1. Модели выхода российских компаний на рынок капитала 43
2.2. Механизм обращения АДР и его особенности 50
2.3. Проблемы выпуска АДР для российских компаний, связанные с правовыми нормами двух законодательств 54
Глава III. Концептуальные основы методики сравнительного анализа и корреляции котировок АДР и российских акций 70
3.1. Общий анализ мирового рынка американских депозитарных расписок 70
3.2. Тенденции развития российского рынка американских депозитарных расписок 79
3.3. Сравнительный анализ американских депозитарных расписок как инвестиционных ценных бумаг 98
3.4. Корреляционный анализ взаимосвязи курсовой стоимости акций и котировок АДР 117
Заключение 135
Библиографический список использованных источников 145
Приложения 155

Введение к работе

Актуальность темы исследования.Последнее десятилетие характеризуется существенным возрастанием объемов и совершенствованием проведения операций с финансовыми инструментами. Значительно расширился инструментарий международного инвестирования, появились новые разнообразные финансовые инструменты, инновации в сфере рыночных технологий, углубились процессы взаимодействия международных рынков, взаимозависимость и взаимопроникновение отдельных, ранее обособленных сегментов мирового рынка капиталов.
Либерализация национальных рынков, допуск нерезидентов и их непосредственное участие в операциях наравнесрезидентами, снижение ограничений для отдельных участников на проведение тех или иных операций способствовали тому, что фондовые рынки стали полем деятельности не только национальных, но и, в значительной степени, международных участников. Практически полная отмена ограничений на перемещение капитала привела к тому, что фондовый рынок становится в полном смысле слова международным.
В условиях расширяющейся универсализации, всеобщей открытости и нарастающей глобализации фондовых рынков начинается новый этап развития мирового финансового рынка. Осуществляется планомерная и целенаправленная работа по координации рынков капитала, страхований и гарантий. Расширяется область применения современных электронных технологий, средств коммуникации и информатизации. Это оказывает, с одной стороны, существенное воздействие на развитие национальных фондовых рынков, в первую очередь, - на развитие инфраструктуры и системы информационной поддержки операций на рынках, а с другой, расширяет возможности взаимодействия между ними.
Процесс глобализации подключает к мировому финансовому рынку новые национальные рынки. Появляются и бурно развиваются так называемые развивающиеся финансовые рынки (emerging markets), к которым относится и Россия1. В настоящее время почти половина объема международного перемещения капитала, связанного с покупкой акций, приходится на emerging markets2.
Перед российской экономикой поставлена задача удвоения валового внутреннего продукта. Очевидно, что данной цели можно достичь за счет развития внутреннего производства и снижения зависимости от доли экспортируемого сырья. На практике реализация этой задачи выражается в необходимости привлечения значительных инвестиций.
Россия наравне с другими странами участвует в процессах международного разделения труда, глобализации и ведет ожесточенную конкурентную борьбу за свободные финансовые ресурсы на рынках капиталов с другими участниками. Поэтому актуальность привлечения инвестиций в экономику России остается важнейшей задачей, стоящей перед всем ее экономическим обществом.
Сегодня макроэкономическая ситуация в России — она является наиболее благоприятной и стабильной за все годы реформ - в целом способствует процессу инвестирования. Наблюдавшийся длительное время непрерывный процесс ослабления рубля сменился его реальным укреплением, что способствует притоку инвестиций в рублевые активы. Позитивная макроэкономическая ситуация уже привела к увеличению инвестиций и экономическому росту. В 2003 г. динамика капитальных вложений в России выросла на 12%, что в абсолютном выражении при общем объеме инвестиций в основной капитал около 75 млрд. долл. (по
1Международная финансовая корпорация (МФК) официально включила Россию в число развивающихся рынков в сентябре 1996 г.
Year 2000 Market Share of New DR. ProgramsIIThe Deutsche Bank DR Universe.- January 2, 2001. -P.4-5.
данным ФСГС) составляет приблизительно 10 млрд. долл.1В 2004 г. этот показатель составил 11,8 млрд. долл., а за первые полгода 2005 г. - 9,3 млрд. долл., что является высшим показателем2.
Однако текущий уровень роста капитальных инвестиций не решает многих проблем. Так, по данным Центра экономической конъюнктуры при Правительстве РФ (ЦЭК), в 2004 г. снизился коэффициент обновления основных фондов, повысилась степень их износа, доля старого оборудования, прослужившего свыше двадцати лет, составила в экономике в среднем 45%. Таким образом, сохраняющийся темп прироста инвестиций явно недостаточен и требует радикального увеличения.
Основным источником инвестиций для российских предприятий являются собственные средства, в частности нераспределенная прибыль и амортизация. Однако прибыль компаний - величина непостоянная, к тому же на начальном этапе развития она, как правило, невелика. В то же время сохраняется значительная налоговая нагрузка на реинвестируемую прибыль.
Из внешних источников финансирования инвестиций значительную долю составляют средства бюджетов и внебюджетных фондов. Однако они резко сокращаются, особенно в промышленности. Банковские кредиты не имеют существенной доли в инвестициях в основной капитал. В 2004 г. они составили, по данным ЦЭК, лишь 5,3%. Ограниченные возможности получения и использования кредитных ресурсов связаны с сохранением относительно высокой стоимости банковских кредитов. Кроме того, сегодня банковские кредиты - это в основном «короткие» деньги.
В современных условиях обеспечить рост конкурентоспособности
1Основные показатели статистики инвестиции. Россия в цифрах // Федеральная служба государственной статистики.-
2Новости // Корпоративное управление в России. Проект в рамках Круглого стола ОЭСР и Всемирного Банка по корпоративному управлению в России, 5 июля 2005 г. -
без привлечения крупных капиталов, финансируя проекты развития только за счет собственных средств предприятий, невозможно. Многие российские предприятия уже сегодня поставлены перед необходимостью поиска замещающих источников финансирования инвестиций и реализуют программы привлечения необходимых финансовых ресурсов на рынке капиталов.
Несмотря на то, что в целом механизм международных инвестиций является довольно сложным, к настоящему времени сформировался весьма удобный способ привлечения иностранного капитала, удовлетворяющий как инвесторов, так и компании - выпуск депозитарных расписок на ценные бумаги иностранного эмитента.
Депозитарные расписки (Depositary Receipts - DRs)1являются обращающимися на рынке сертификатами на ценные бумаги иностранного эмитента, предоставляющие держателям те же права, которые имеют владельцы базовых активов. Как правило, депозитарные расписки выпускаются на акции или долговые обязательства иностранной компании2.
Следует отметить, что депозитарные расписки в настоящее время являются одним из наиболее популярных финансовых инструментов международного рынка ценных бумаг, способствующих решению задач развития как фондового рынка, так и экономики отдельных государств и отраслей хозяйства.
Депозитарные расписки подразделяются на три вида: американские, глобальные и европейские. Американские депозитарные расписки (АДР) (American Depositary Receipts - ADRs) регистрируются в соответствии с
1Стоит отметить, что толкование экономической сущности DRs не меняется в зависимости от имеющихся различий в переводе с английского языка слова «receipt» (расписка, квитанция, свидетельство). Более подробно вопрос тождества определений при различном переводе слова «receipt» рассматривается в гл. 1, п. 1.4.1ADR Reference GuideIIЛ* Morgan ADR Group. - February, 2005. - P.6.
законодательством США, деноминированы в долларах и свободно обращаются на основных биржевых площадках страны или внебиржевом рынке; по ним выплачиваются дивиденды в американской валюте, а заключение сделок осуществляется в соответствии со стандартной практикой, принятой в США. С технической точек зрения нет принципиальных различий между американскими и глобальными депозитарными расписками, за исключением того, что глобальные расписки могут обращаться как на американских, так и на европейских биржах (тем не менее, термин «АДР» более распространен и нередко в равной степени используется в отношении глобальных расписок)1. Разновидностью глобальных депозитарных расписок являются европейские депозитарные расписки, деноминированные в евро.
В связи с тем, что крупнейшим рынком капиталов на сегодня являются Соединенные Штаты Америки, целесообразно рассмотреть особенности размещения ценных бумаг российских эмитентов на этом рынке.
Для американского инвестора использование АДР - это прежде всего снижение кредитного риска и один из способов приобретения наиболее доходных иностранных ценных бумаг, а у российских компаний - одна из возможностей получения иностранных инвестиций, возможность заключать сделки с крупнейшими западными компаниями, желающими вкладывать денежные средства в ценные бумаги российских эмитентов, но опасающимися напрямую выходить на наш рынок из-за множества проблем, таких, например, как несовершенство законодательной базы, слабость финансовой инфраструктуры и отсутствие отлаженного механизма перерегистрации прав собственности на ценные бумаги.
1DRs: The Basics & BenefitsIIThe Bank of NY ADR. -
Активное развитие рынок депозитарных расписок получил в 1970-1980-е гг. В конце 70-х гг. программы депозитарных расписок действовали только в Великобритании, Японии, Австрии и Южной Африке. С начала 80-х гг. во всем мире наблюдается беспрецедентный рост интереса к депозитарным распискам, самым непосредственным образом ощутившим влияние процесса секьюритизации, захватившего в 80-х гг. весь международный рынок капиталов и многие национальные рынки1. Весьма популярными становятся международные акции, размещаемые вне страны происхождения заемщика.
Используя американские депозитарные расписки, на мировой финансовой рынок выходят компании не только из стран с развивающимся фондовым рынком, но и корпорации из государств с развитой рыночной экономикой, имеющие всемирную известность, такие как «Nokia», «Adidas», «Sony», «Ericsson», «BP», «Coca-Cola», «Nissan Motor» и др.
Для российских компаний и банков реализация программ выпуска АДР имеет сравнительно короткую историю. Лишь в 1994 г. российские эмитенты приступили к реализации подобных программ в качестве одного из этапов выхода на международные фондовые рынки и поиска перспективных путей привлечения зарубежных инвестиций. Таким образов, к настоящему моменту можно говорить только о первых шагах России на пути интеграции в мировой финансовый рынок.
Таким образом, представляется весьма актуальным исследовать принципы и методологию организации программы выпуска американских депозитарных расписок российскими эмитентами, а также вопросы их практического применения в процессе выхода российских компаний на
1ADR Reference GuideIIЛ» Morgan ADR Group. - February, 2005. - P. 11.
2Дмитриев E. Ответственный за ВВП (На основе материалов МАП России : Обзор экономических журналов) // Профиль, 21 июля 2003. - № 27. - С.2.
международные рынки капиталов, что позволит им повысить собственную капитализацию, получить рыночную оценку и привлечь стратегических инвесторов.
В отечественной литературе экономическая сущность программ АДР практически не разработана. Существуют немногочисленные публикации по отдельным организационным вопросам выпуска АДР. Большей частью эти исследования имеют юридическую направлешюсть, причем они освещают лишь нормативно-правовую базу законодательства США о ценных бумагах в целом, уделяя внимание преимущественно историческим аспектам. В рамках данного исследования автор касается вопросов юридического характера относительно разночтений в законодательстве России и США, однако максимальное значение уделено экономическим аспектам.
Исследования зарубежных авторов по этой проблеме в большинстве имеют лишь обзорный характер. Участие России в программах АДР практически не отражено. Эти обстоятельства в конечном итоге и предопределили актуальность выбранной темы диссертационного исследования, его логику и структуру.
Объектомисследованияявляются экономические
взаимоотношения, возникающие в процессе организации программ выпуска и обращения американских депозитарных расписок, и осуществления инвестиций в ценные бумаги российских эмитентов зарубежными инвесторами на международном рынке капиталов.
Предметом исследованиявыступают американские депозитарные расписки российских компаний, участники программ депозитарных расписок и процессы, связанные с организацией программ. Предмет исследования анализируется комплексно, во взаимосвязи с общеэкономической ситуацией на международном рынке.
Целью диссертационного исследованияявляется основанная на анализе мирового рынка депозитарных расписок разработка методики использования АДР российскими компаниями как нового инструмента участия России на международном рынке капиталов для привлечения иностранных инвестиций в российскую экономику.
Основные задачи исследования.Исходя из сформулированной цели работы, в диссертации поставлены следующие основные задачи:
рассмотреть участие российских компаний на международном рынке инвестиций;
исследовать экономическую сущность и природу возникновения АДР, обосновать их инвестиционную привлекательность для эмитентов и иностранных инвесторов;
всесторонне изучить существующий международный опыт выпуска американских депозитарных расписок и порядок их обращения;
изучить структуру и масштабы мирового рынка АДР, оценить роль и место рынка американских депозитарных расписок на российские акции в мировом рынке АДР;
уточнить и обобщить классификацию программ АДР и разработать алгоритм принятия решений российскими компаниями различных способов выхода на американский фондовый рынок путем участия в программах АДР;
выявить трудности, возникающие у участников программ АДР, предложить возможные пути их преодоления, а также определить формы и методы защиты прав инвесторов и эмитентов на рынке американских депозитарных расписок;
сравнить эффективность использования российскими участниками международного рынка ценных бумаг механизма американских депозитарных расписок и еврооблигаций как альтернативного инвестиционного инструмента для российских эмитентов;
определить наличие или отсутствие взаимосвязи курсовой стоимости АДР и лежащих в их основе акций российских эмитентов с целью прогнозирования ситуации на фондовом рынке России и диверсификации риска при формировании портфеля ценных бумаг.
Теоретической, методологической и информационной базой исследованияпослужили:
положения общей экономической теории, теории рынка ценных бумаг;
труды российских и зарубежных специалистов в области фондового рынка;
научные статьи в современной экономической и периодической печати;
законы, указы, постановления правительства Российской Федерации, нормативные документы ФСФР России, нормативные документы Центрального банка России в части, касающейся рынка ценных бумаг и его институционального обеспечения;
нормативные акты фондового рынка США, издаваемые Комиссией по ценным бумагам и биржам США;
статистические данные Российской торговой системы (РТС), Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), американских фондовых бирж и торговых площадок (NYSE, АМЕХ, NASDAQ, PORTAL, ОТС), лондонской биржи (LSE), а также информационно-дилинговых систем Reuters, Interfax, Bloomberg, РБК, AK&M;
аналитические обзоры консалтинговых фирм и инвестиционных компаний;
информационные бюллетени, статистические данные и пресс-релизы мировых финансовых учреждений (The Bank of New York, Deutsche Morgan Grenfell, J.P.Morgan, Citibank, New York Stock Exchange,
London Stock Exchange, Frankfort Stock Exchange, NASDAQ, Euroclear, DTC).
При написании данной работы был использован четырехлетний опыт работы в online-брокерской компании ООО «НЭТТРЭЙДЕР», занимающейся Интернет-трейдингом (предоставлением услуг торговли ценными бумагами через Интернет), а также личный трехгодовой опыт работы на российском фондовом рынке в качестве независимого трейдера-аналитика. При работе в брокерской компании был открыт доступ к торгам на основных российских и мировых фондовых биржах. Поэтому информация о котировках американских депозитарных расписок, лежащих в их основе базовых акциях в России, влиянии индексов и событий на мировом фондовом рынке отслеживалась в реальном времени.
Теоретические аспекты данной работы анализируются на основе трудов таких ведущих российских экономистов в области кредита и международных валютно-кредитных отношений, как Ю.А. Константинов, Л.Н. Красавина, О.И. Лаврушин, И.В. Левчук, В.Н. Шенаев и др. Большой вклад в разработку теории и практики инвестирования и использования для этого производных финансовых инструментов (ПФИ) внесли такие известные зарубежные ученые-экономисты, как Р. Брейли, Ю. Бригхем, Дж.Дж. Мэрфи, Э.Л. Найман, Дж.К. Ван Хорн, Д. Швагер и др.
Конкретные прикладные проблемы организации программ выпуска АДР и их обращения достаточно многосторонне рассмотрены в публикациях М.Ю. Алексеева, Я.М. Миркина, К.Ю.