Наумов, Фёдор Александрович. Развитие моделей формирования персонального инвестиционного портфеля

Короткий опис

Наумов, Фёдор Александрович. Развитие моделей формирования персонального инвестиционного портфеля : диссертация ... кандидата экономических наук : 08.00.10 / Наумов Фёдор Александрович; [Место защиты: Рос. эконом. ун-т им. Г.В. Плеханова].- Москва, 2011.- 166 с.: ил. РГБ ОД, 61 12-8/528

Содержание к диссертации

Введение
Глава 1.Система управления персональным инвестиционным портфелем10
1.1. Понятие системы управления персональным инвестиционным портфелем. 10
1.2. Финансовые посредники в системе управления персональным инвестиционным портфелем 23
1.3. Развитие системы управления персональным инвестиционным портфелем в мире и в России 34
Глава 2.Развитие моделей формирования; персонального инвестиционного портфеля. 44
2.1. Недостатки традиционных моделей формирования персонального инвестиционного портфеля в современных условиях 44
2.2. Потребительская модель формирования персонального инвестиционного портфеля 52
2.3. Развитие индустрии управления инвестиционным портфелем в России 65
Глава 3.Формирование оптимального инвестиционного портфеля на основе потребительской модели89
3.1. Потребительская модель формирования цен на активы 89
3.2. Выбор выплат в портфельных задачах 99
3.3. Выбор долей активов и межвременная проблема поиска оптимального портфеля 122
Заключение 144
Список литературы 153
Приложения 158

Введение к работе

Актуальность темы исследования.
Финансовые накопления населения мира составляют около 120 трлн. долларов. Более половины этих активов принадлежит широким массам населения, которые нуждаются в совете по управлению сбережениями. При этом совет должен быть персонифицированным, т.е. учитывать особенности человеческого капитала и потребностей каждого отдельного инвестора.
Доминирующие сегодня в науке и практике модели формирования портфелей ориентированы на институциональных и состоятельных инвесторов, так как не учитывают наличие у инвесторов «внешнего» по отношению к портфелю дохода, прежде всего, заработной платы. Кроме того, в этих моделях не учитываются открытия, сделанные в финансовой науке в последние годы, например, предсказуемость доходностей активов и множественность факторов систематического риска. Актуальным является развитие новой потребительской модели формирования персонального портфеля, учитывающей «внешние» доходы и активы инвесторов, а также новые открытия в финансовой науке. Её использование в интересах широких масс населения повысит эффективность размещения их сбережений.
На рынке капитала появляются и завоёвывают популярность новые доступные (с низкими комиссионными и порогом входа) широким массам населения инвестиционные инструменты, такие как торгуемые на бирже фонды (exchange traded funds, ETF) и розничные структурные продукты. Активы ETF в США достигли почти 1 трлн. долл., а розничных структурных продуктов по всему миру 1,8 трлн. долл. Они дают широким массам доступ к глобальным инвестициям, новым классам активов и деривативным стратегиям. Использование этих продуктов в портфельном инвестировании позволяет структурировать более сложные портфели с более низкими издержками даже при небольшой величине сбережений инвестора. Домохозяйства нуждаются в профессиональном совете о том, как формировать персонифицированный портфель из таких продуктов.
Инновационные Интернет-технологии меняют управление инвестиционными портфелями. Они дают возможность масштабировать персонифицированные инвестиционные советы, которые раньше были доступны только самым состоятельным домохозяйствам, на широкие массы населения.
Высокая конкуренция на рынке капитала в инвестициях (эффективность рынка) и в сфере продаж инвестиционных продуктов мотивирует управляющие компании искать новые модели ведения бизнеса и пути дифференциации от конкурентов. Одна из таких моделей переориентация с продукта на клиента. Она предполагает использование современных технологий для формирования персонифицированных инвестиционных портфелей для широких масс населения.
Степень научной разработанности проблем формирования инвестиционного портфеля.В российской и зарубежной науке преобладают два подхода к проблеме формирования портфеля: предшествующий и классический. Предшествующий подход, опирающийся на фундаментальный и технический анализ, исследуется с начала XX века и внедрён в практику управления активами. Классический подход, предложенный американским экономистом Марковицем Г., исследуется с середины 20-го века (именно тогда были опубликованы первые работы Марковица Г., Шарпа У., Фамы Е. и других ведущих зарубежных учёных) и также широко используется на практике.
Новый, потребительский подход к формированию персонального инвестиционного портфеля в зарубежной науке начали изучать в 1990-е годы. Однако наука пока предлагает новое решение проблемы формирования портфеля в общем виде, не решая проблем, связанных с её адаптацией к широким массам населения. В настоящее время наблюдается отставание отечественной науки от зарубежной в теоретических исследованиях современной потребительской модели формирования персонального инвестиционного портфеля.
Актуальность и недостаточная научная разработанность вопросов современной потребительской модели формирования портфеля и её адаптации к широким массам населения определили цель и задачи, объект, предмет и методы, информационную базу исследования.
Цельдиссертации развитие моделей формирования персонального инвестиционного портфеля в направлении современной потребительской модели и адаптации к обслуживанию широких масс населения.
Для достижения указанной цели в диссертации решались следующиеосновные задачи:
определить систему управления инвестиционным портфелем, ориентированную на создание персонифицированных портфелей для широких масс населения;
определить профессиональных участников индустрии управления инвестиционным портфелем;
выявить факторы, оказывающие влияние на развитие индустрии управления инвестиционным портфелем в России и в мире;
изучить эволюцию теоретических взглядов и практических подходов к моделям формирования инвестиционного портфеля;
раскрыть потребительскую теорию формирования цен на активы (consumption capital asset pricing model) и современную потребительскую модель формирования портфеля;
разработать алгоритм выбора оптимального инвестиционного портфеля для широких масс населения, опирающийся на современную потребительскую модель формирования портфеля.
Объектомисследования является система управления персональным инвестиционным портфелем в интересах широких масс населения.
Предметомисследования выступают персональные портфельные инвестиции на рынке ценных бумаг.
Область исследованиядиссертационной работы соответствует требованиям Паспорта ВАК Минобрнауки РФ по специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит» (экономические науки), а именно: пункт 1.4. «Современные концепции и теории финансов и их использование в деятельности финансовых институтов»; пункт 1.5. «Финансовые институты: теория, методология, закономерности развития и совершенствование управления»; пункт 4.7. «Механизм инвестиционной стратегии сбережений населения»; пункт 4.8. «Развитие финансовых отношений и принятие финансовых инвестиционных решений в домашнем хозяйстве»; пункт 6.4. «Теория и методология проблемы портфельной политики в области ценных бумаг».
Теоретическую и методологическую основу диссертациисоставили работы российских учёных, исследующих проблемы финансового рынка, рынка ценных бумаг, финансовой грамотности: Берзона Н.И., Болвачёва А.И., Буренина А.Н., Галанова В.А., Миркина Я.М. Работы по персональным финансам Екшембиева Р.С., Князева В.Г., Слепова В.А. А также работы зарубежных учёных в сфере финансов, посвящённые проблеме оптимального портфеля, формирования цен на активы, роли управляющих активами: Боди З., Викеира Л., Готзмана В., Дженсен М., Кокрэна Дж., Котликоффа Л., Кэмбела Дж., Лукаса Р., Мертона Р., Марковица Г., Пастора Л., Фамы Е., Френча К., Фрута К., Шарпа Ул., Шиллера Р. и др.
Эмпирическую основу исследованиясоставили действующие нормативно-правовые акты Российской Федерации, данные по курсам ценных бумаг из терминала Bloomberg, статистические и аналитические материалы глобальных инвестиционных банков и консалтинговых компаний, исследования рынка доверительного управления ООО «Управляющей компании «КапиталЪ», интервью и опросы представителей ведущих российских и зарубежных управляющих компаний, пенсионных фондов и банков.
Научная новизнаисследования заключается в разработке теоретических, методологических положений и практических рекомендаций по развитию моделей формирования инвестиционного портфеля в направлении современной потребительской модели, ориентированной на создание персонифицированных портфелей в интересах широких масс населения.
На защиту выносятся следующие положения, содержащие научную новизну:
1. Введено понятие «система управления персональным инвестиционным портфелем» как совокупность процессов формирование персонифицированных портфелей финансовых активов для представителей широких масс населения с целью повышения эффективности размещения их сбережений, определены профессиональные финансовые посредники, участвующие в этих процессах, а также выявлены факторы развития данной системы.
2. Оценены подходы к моделям формирования персонального инвестиционного портфеля по следующим критериям: подходы к гипотезе эффективных рынков; роль управляющего персональным портфелем в процессах персонального инвестирования; используемые модели формирования цен на активы; инвестиционные цели индивидуальных инвесторов; тип инвесторов, для которых разработаны модели формирования портфеля.
3. Разработана потребительская модель формирования персонального инвестиционного портфеля, учитывающая отношение индивидуального инвестора к риску, особенности и уровень развития его человеческого капитала, цели, сроки инвестирования, предсказуемость доходности активов, а также факторы систематического риска.
4. Выявлены тенденции развития персонифицированного портфельного инвестирования: опережающий рост персональных инвестиционных продуктов, ориентированных на сохранение сбережений пенсионеров в развитых странах; расширение числа пользователей персональными инвестиционными продуктами в развивающихся странах; унификация инвестиционных продуктов в силу высокой конкуренции; расширение альтернативных инвестиций; внедрение новых технологий в финансовое планирование и формирование персональных портфелей.
5. Разработан алгоритм формирования персонального портфеля для индивидуального инвестора на основе потребительской модели формирования персонального инвестиционного портфеля.
Теоретическая значимость исследованиязаключается в развитии теоретических основ портфельной теории и роли управляющего портфелем ценных бумаг в процессе инвестирования, расширении понятийного аппарата управления активами и финансового планирования домохозяйств, систематизации значительного объема данных в области управления активами в России.
Практическая значимость исследованиязаключается в возможности использования его результатов в управляющих компаниях фондового рынка и в законотворческой и регулирующей деятельности Министерства финансов России и Федеральной службы по финансовым рынкам. На основе изученного в работе иностранного опыта возможно построение в России бизнеса управления персональными инвестиционными портфелями, использующего современные теории, технологии и продукты для продажи данной услуги персонифицированного инвестирования широким массам населения. Результаты исследования могут использоваться в учебном процессе при преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг», «Управление инвестиционным портфелем», «Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг».
Апробация результатов исследования.Результаты диссертационного исследования внедрены в текущую деятельность ООО «Управляющая компания «КапиталЪ», получили одобрение на мастер-классах в рамках Олимпиады «Финансовый Олимп 2011» (проходившей в РЭУ им. Г.В. Плеханова с февраля по май 2011 года), используются в преподавании дисциплин «Управление инвестиционным портфелем» и «Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг».
Публикации.Основные положения и выводы опубликованы в пяти научных статьях общим объемом 2,3 п.л., в том числе две статьи из перечня изданий, рекомендованных ВАК.
Структура работы.Логика исследования определила структуру работы, которая состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений.

Финансовые посредники в системе управления персональным инвестиционным портфелем

Физические лица передают свои сбережения финансовым посредникам. В роли этих посредников могут выступать банки, страховые компании, пенсионные фонды, управляющие компании и брокеры.
Домохозяйства, передавая свои сбережения посредникам, как правило, делегируют им право принимать инвестиционные решения, а также все или часть рисков инвестирования. Однако за это посредники берут вознаграждение или комиссионные.
Банки привлекают сбережения домохозяйств в депозиты, обязуюсь вернуть вложенные средства с начисленными на них процентами. Физические лица только выбирают один из банков и банковских продуктов, но не могут влиять на то, куда будут инвестированы банком их сбережения (даст ли на них банк кредит или инвестирует в ценные бумаги). Но при этом депозит является безусловным обязательством: банк обязан исполнить условия договора с вкладчиком вне зависимости от результатов его решений по размещению привлечённых средств. Банки традиционно регулируются центральными банками, а депозиты во многих странах мира страхуются государством. Депозит - это стандартизированный продукт, доступный широким массам инвесторов. Продавая депозиты, банки не дают инвестиционных советов и не перестраивают продукт под каждого отдельного клиента.
У банков есть и персонифицированные продукты, но ориентированы они не на широкие массы, а на состоятельных клиентов. Банки предлагают им продукт «частного банка» (private bank), включающий в себя персонифицированную стратегию инвестирования, налоговое планирование и другие административные услуги.6
Страховые компании жизни привлекают сбережения в инвестиционно-страховые продукты. По таким продуктам клиент или его родственники получают разовый или периодический инвестиционный доход и имеют право на страховую выплату при наступлении страхового случая (дожития до пенсионного возраста, смерти и др.). Физические лица выбирают страховую компанию, условия страхового полиса и, иногда, стратегию инвестирования. Инвестиционные решения и риски передаются страховой компании, за что они получает вознаграждение. Страховые полисы, подобно депозитам, являются стандартизированными продуктами, предлагаемым широким массам населения, Однако сами условия страхового полюса учитывают некоторые индивидуальные особенности клиента.
Страховые компании могут самостоятельно инвестировать привлечённые средства в ценные бумаги или другие активы или делегировать часть активов внешним управляющим.
Пенсионные фонды аккумулируют сбережения домохозяйств, обещая им в будущем выплачивать пенсию. Фонды обычно предлагают своим клиентам один из двух видов пенсионных планов: (I) планы с определёнными взносами (defined-contribution) или (2) планы с определёнными выплатами (defined-benefit).
По defined-contribution планам домохозяйства осуществляют регулярные заранее определённые взносы, а фонд инвестирует их ценные бумаги и другие активы. Размер пенсии устанавливается в момент выхода клиента на пенсию, исходя из стоимости активов, аккумулированных на тот момент на его счёте в результате взносов и инвестирования. Физические лица выбирают пенсионный фонд и условия пенсионного плана (размер взносов, условия выплаты пенсий, стратегию инвестирования плана), а остальные решения делегируют фонду, который получает за это комиссию. Однако в defined-contribution планах пенсионные фонды не гарантируют размер пенсии: если цены активов, в которые инвестировались пенсионные сбережения, упали, то пострадает благополучие будущего пенсионера, чья пенсия будет ниже. По defmed-benefit планам физическое лицо и пенсионный фонд договариваются о сроках и размере будущей пенсии, устанавливают норму доходности инвестирования и размер пенсионных взносов. Пенсионные фонды по defmed-benefit планам гарантируют размер будущей пенсии, т.е. принимают на себя риск падения цен активов, в которые были инвестированы сбережения.
Пенсионные фонды могут принимать инвестиционные решения самостоятельно, а могут размещать их на депозиты в банках или отдавать в управление внешним профессионалам по инвестициям.

Развитие системы управления персональным инвестиционным портфелем в мире и в России

Новый портфельный совет подсказывает, что в скором будущем на рынке появятся управляющие, чья роль будет в том, чтобы выяснить, каким рискам подвержен инвестор, как учесть его «внешние» доходы, какими финансовыми инструментами застраховать его риски и занять короткую позицию по его «внешним» доходам. Это сложная задача и она заслуживает высоких комиссионных. Новый подход к портфельному инвестированию возвращает творчество в мир управления инвестициями.
В параграфе 2.1 было показано, что в современной индустрии управлении активами одновременно существует два подхода к формированию персонального инвестиционного портфеля и роли управляющего. По первому из них (предшествующему) управляющий должен создавать инвесторам альфа, а за это заслуживает комиссионных. Этот подход разделяют активные менеджеры. По второму подходу (классическому) роль управляющего в том, чтобы понимать отношение инвестора к риску и давать ему максимально дешёвый выход на рынок. Этому подходу следуют пассивные менеджеры. С момента открытия новых факторов систематического! риска они также запускают пассивные фонды на эти факторы.23
В академической среде обсуждается новый подход к формированию портфеля. На основе этого подхода в управлении активами начинает формироваться новый класс финансовых советников и портфельных менеджеров, роль которых в том, чтобы помочь инвесторам анализировать и хеджировать их риски и трудовые доходы. Они продают за комиссию хеджирующие портфели, сшитые персонально под, каждого из инвесторов. Именно такие финансовые посредники и составляют индустрию управления инвестиционным портфелем, ориентированную на широкие массы населения.
В параграфе 2.2 разработана потребительская модель формирования персонального инвестиционного портфеля, учитывающая отношение индивидуального инвестора к риску, особенности и уровень развития его человеческого капитала, цели, сроки инвестирования,