Синогейкина Екатерина Гелиевна. Оценка стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний

Краткое описание

Синогейкина Екатерина Гелиевна. Оценка стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний : Дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10 : Москва, 2003 208 c. РГБ ОД, 61:04-8/2623

Содержание к диссертации

Введение
Глава 1. Вертикально-интегрированная компания как объект оценки 10
1.1. Вертикально-интегрированная компания как особый объект оценки 10
1.2. Основные факторы, влияющие на величину рыночной стоимости вертикально-интегрированной компании 30
Глава 2. Современные методы оценки рыночной стоимости бизнеса 38
2.1. Взаимосвязь стандартов оценки и стандартов финансовой отчетности 38
2.2. Анализ современных методов оценки рыночной стоимости бизнеса и особенностей их практической реализации в России 50
Глава 3. Совершенствование методов оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний 89
3.1. Разработка методики оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний 89
3.2. Применение методики оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний (на примере крупнейших компаний России) 124
Заключение 143
Список литературы 151
Приложения 159

Введение к работе

Современный этап развития мирового хозяйства характеризуется вступлением в качественно новую стадию своего развития. В структуре и системе управления крупными компаниями происходят изменения, которые позволяют адаптироваться к постоянно меняющимся внешним условиям и обострившейся конкурентной борьбе.
В настоящих условиях модель рынка, при которой каждое предприятие является обособленной и независимой производственной единицей, для некоторых отраслей является экономически нецелесообразной. Для многих предприятий создание вертикально-интегрированных компаний является наиболее перспективным путем выхода из кризиса.
В российской экономике потенциал интеграционных процессов был заложен избранной стратегией приватизации, в ходе которой в качестве объекта рассматривалось предприятие вне системы его традиционных, налаженных хозяйственных связей, значимость которых очевидна.
Предпосылки для активизации интеграционных процессов возникли в 1998 г., после августовского финансового кризиса, который повысил инвестиционную привлекательность многих отраслей экономики России.
На современном этапе формирования рыночных отношений логическим завершением процессов реструктуризации и интеграции крупных промышленных предприятий России по производственному принципу является создание так называемых вертикально-интегрированных компаний — новых и достаточно важных структурных элементов экономики и промышленности России.
В нефтяной отрасли, являющейся одной из ведущих отраслей промышленности России, вертикально-интегрированные компании занимают доминирующее положение. В настоящее время они формируют значительную часть доходов федерального бюджета. Весомая доля общего объема инвестиций, осуществляемых в экономику России, приходится на их долю, поэтому инвестиционная политика вертикально-интегрированных нефтяных компаний во многом определяет инвестиционный климат в России в целом. Данные положения явились аргументами в пользу выбора отраслевой принадлежности объекта оценки.
. 3
В настоящее время активизировались сделки с акциями вертикально-интегрированных компаний, такие как продажа пакетов акций, находящихся в федеральной собственности, дополнительная эмиссия, конвертация акций; мероприятия по реструктуризации капитала и др. Вертикально-интегрированные компании в связи с их выходом на международный фондовый рынок заинтересованы в повышении инвестиционной привлекательности и капитализации. Происходящие процессы базируются на результатах оценки рыночной стоимости, однако при определении рыночной стоимости пакетов акций вертикально-интегрированных нефтяных компаний возникает множество спорных и неразрешенных вопросов.
На основании вышеизложенного становится очевидной необходимость исследования российской практики оценки бизнеса, а также совершенствования методов оценки с целью повышения достоверности итоговой стоимости бизнеса с учетом имеющихся организационно-хозяйственных особенностей конкретных компаний.
Организационная структура, принципы корпоративного управления и особенности финансово-хозяйственной деятельности вертикально-интегрированной компании делают ее нетипичным объектом оценки и требуют модификации существующих методов оценки с целью последующей разработки специальных методик расчета адекватной рыночной стоимости.
Состояние изученности проблемы
Сущность рыночной стоимости и процедура ее расчета в процессе оценки бизнеса описаны в работах таких известных авторов, как Фишмен Дж., Пратт Ш., Десмонд Г.М., Келли Р.Э., Шарп У., Александер Г., Бейли Дж., Коупленд Т., Кол-лер Т., Муррин Д., Коттл С, Мюррей Р.Ф., Блок Ф., Грязнова А.Г., Федотова М.А., Рутгайзер В.М., Валдайцев СВ., Григорьев В.В. и других зарубежных и отечественных экономистов.
Практическим проблемам расчета рыночной стоимости бизнеса уделяется значительное внимание в профессиональной периодической литературе — журналах «The Appraisal Journal», «Valuation Review», «Вопросы оценки», «Российский оценщик» и др.
Заслуживают внимания методические разработки ведущих зарубежных и отечественных консалтинговых и оценочных компаний, являющиеся результатом объединения традиционной теории оценки и специфики российской практики.
Стоит отметить, что значимость оценочной деятельности и необходимость дальнейшего совершенствования нормативно-правовой и методологической базы признана на правительственном уровне. В 1998 году был принят Закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации». В 2001 году утверждены Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности. В Государственной Думе ФС РФ ежегодно проводятся парламентские слушания с участием представителей Подкомитета по недвижимости, ипотеке и оценочной деятельности ГД ФС РФ, Министерства имущественных отношений РФ, Финансовой академии при Правительстве РФ, Российского общества оценщиков, исполнительных органов власти субъектов РФ, депутатов ГД ФС РФ, практикующих оценщиков. В Министерстве имущественных отношений Российской Федерации ведется постоянная работа по разработке методических рекомендаций по оценке различных объектов.
Вместе с тем, особенности оценки вертикально-интегрированной компании не рассматривались ни в одной научной работе. Первые шаги в этом направлении были сделаны практикующими оценщиками в процессе оценки рыночной стоимости акций вертикально-интегрированных компаний. Эксперты ЗАО «Международный центр оценки» предложили поэтапную модификацию методов доходного подхода. Тем не менее, до настоящего времени не существует комплексных научно-методических разработок, позволяющих на основе модификации существующих методов оценки с учетом особенностей вертикально-интегрированной компании как объекта оценки рассчитать наиболее вероятную и максимально достоверную величину ее рыночной стоимости.
Цели и задачи исследования
Цель диссертации заключается в совершенствовании существующих методов оценки бизнеса для расчета стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний (далее — ВИНК).
Для достижения намеченной цели были поставлены и решены следующие задачи:
/Исследовать организационно-правовую структуру и специфику финансово-хозяйственной деятельности вертикально-интегрированной компании и определить особенности вертикально-интегрированной компании как объекта оценки.
SВыявить ключевые факторы, определяющие рыночную стоимость вертикально-интегрированных компаний.
SСформулировать и научно обосновать предложения по использованию различных баз стоимости на основе анализа стандартов оценки и стандартов финансовой отчетности для целей оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированной компании.
SИсследовать особенности практической реализации различных методов оценки бизнеса в России и проанализировать возможность и целесообразность их применения для оценки стоимости вертикально-интегрированных компаний.
SДоказать целесообразность модификации существующих методов оценки рыночной стоимости бизнеса для целей оценки вертикально-интегрированной нефтяной компании.
SРазработать методику оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний и провести ее апробацию.
Объектом исследованиявыступает бизнес вертикально-интегрированной нефтяной компании.
Предметом исследованияявляется методология определения рыночной стоимости бизнеса вертикально-интегрированной нефтяной компании, позволяющая учесть его специфику и повысить объективность результатов оценки.
Теоретические и методологические основы исследования
Методология диссертационной работы основана на принципах диалектической логики и системном подходе к исследованию проблем оценки бизнеса российских компаний. В диссертации использованы методы анализа и синтеза теоретического и практического материала, индукции и дедукции. Анализ фактических данных проведен с применением методов группировки, выборки, сравнения и обобщения. Графическое описание выполнено посредством графиков временных рядов и схем.
Теоретической основой диссертации явились разработки в области финансового и инвестиционного менеджмента, труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости бизнеса. В работе также использованы федеральные законодательные акты, методические материалы Министерства имущественных отношений РФ, материалы научных конференций и публикации в периодических
изданиях, практические методики и разработки, а также российские и международные стандарты оценки.
Источником фактических данных для получения информации по проблематике работы послужили ресурсы сети Интернет: базы данных Госкомстата РФ, Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ, ММВБ, Российской торговой системы, Национальной котировальной системы, агентства АК&М, данные ИА «Кортес»; официальные сайты международных организаций, бирж, учебных заведений, российских компаний; публикации и рабочие материалы ученых-исследователей.
Исследование проведено в рамках п. 7.7 паспорта специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».
Научной новизной диссертации является разработка теоретико-методологического аппарата оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных компаний с применением затратного, доходного и сравнительного подходов.
Наиболее существенные результаты, полученные лично автором, и их новизна:
1. Определены особенности вертикально-интегрированной компании как объекта оценки, связанные с организационной структурой и составом приносящих доход активов ВИК и влияющие, таким образом, на методы затратного подхода, а также вытекающие из специфики товарно-денежного обращения внутри ВИК, следствием чего является необходимость особого подхода к прогнозированию различных составляющих денежного потока.
2. Выявлены факторы, воздействующие на стоимость вертикально-интегрированных компаний со стороны внешней среды и связанные с динамикой макроэкономических показателей, конъюнктурой товарных и фондовых рынков, политической ситуацией, и внутренние факторы стоимости, являющиеся следствием вертикальной интеграции.
3. Научно обоснованы предложения по повышению степени соответствия оценочных процедур общепринятым стандартам оценки, которые заключаются в целесообразности использования рыночной стоимости для оценки стоимости активов вертикально-интегрированной компании и стоимости в использовании для оценки активов дочерних и зависимых предприятий.
4. На основе анализа существующей практики оценки выделены недостатки, связанные с актуализацией стоимости активов, прогнозированием денежных потоков и расчетом ставки дисконтирования, оценкой капитализации и выведением ценовых мультипликаторов.
5. Выдвинута и доказана гипотеза о целесообразности модификации существующих методов оценки с целью повышения достоверности итоговой стоимости бизнеса.
6. Разработана комплексная методика оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных нефтяных компаний, которая, в отличие от традиционных методов, позволяет рассчитать стоимость компании на основе объемов запасов и добычи природных ресурсов, учитывает перераспределение стоимости в результате трансфертного ценообразования, а также вклад в общую доходность компании лицензий и долгосрочных финансовых вложений в предприятия по разведке, добыче, переработке нефти и реализации нефтепродуктов.
Практическая значимость исследования
Практическая значимость проведенного исследования, основных выводов и рекомендаций диссертации заключается в том, что их использование в процессе оценки рыночной стоимости вертикально-интегрированных компаний России повышает достоверность и объективность итоговой величины рыночной стоимости бизнеса.
Самостоятельное практическое значение имеют:
SМетодика оценки рыночной стоимости ВИНК на базе анализа объемов доказанных запасов углеводородного сырья.
SАлгоритм прогнозирования денежного потока ВИНК на основе усовершенствованных способов расчета выручки и издержек в рамках доходного подхода к оценке бизнеса.
SРекомендации по выбору базы стоимости для оценки приносящих доход активов, функционирующих в составе BPfflK, и производственных активов дочерних и зависимых предприятий.
SРекомендации по уточнению критериев сопоставимости при отборе аналогов ВИНК и выбору доминирующего ценового мультипликатора при использовании методов сравнительного подхода.
Апробация и внедрение результатов научного исследования
Результаты проведенного исследования реализованы в виде методики ЗАО «Международный центр оценки» по оценке вертикально-интегрированных компаний, которая применялась в ходе оценки рыночной стоимости крупнейших вертикально-интегрированных компаний России — ОАО «НК «ЮКОС», ОАО «НК «Сибнефть», ОАО «Русский алюминий» и др.
Основные положения диссертации представлены в 2001 году на IV Международном конгрессе "Развитие оценочной деятельности в Российской Федерации", организованном Министерством имущественных отношений РФ, Подкомитетом по недвижимости, ипотеке и оценочной деятельности Государственной Думы РФ по собственности, Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации, Российским обществом оценщиков, Институтом профессиональной оценки.
Отдельные материалы диссертации используются в преподавании учебной дисциплины «Оценка стоимости предприятия (бизнеса)» на кафедре «Оценочная деятельность и антикризисное управление» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.
Результаты исследования ориентированы на широкое использование в программах повышения квалификации практикующих оценщиков, реализуемых Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации, Международной академией оценки и консалтинга, Институтом профессиональной оценки.
Внедрение результатов исследования подтверждается справками о внедрении результатов исследования.
Публикации
Научные результаты диссертационной работы нашли отражение в трех работах, опубликованных аспирантом, общим объемом 7 п.л. (авторский объем 6,8 п.ч.):
1. Петренко Л.И., Синогейкина Е.Г.Что такое ВИНК и сколько она стоит? // Вопросы оценки. 2001. №3. —0,8 п.л.
2. Синогейкина Е.ГКлассификация пакетов акций и анализ их влияния на стоимость // Вопросы оценки. 2002. №4. — 0,7 п.л.
3. Синогейкина Е.Г.Анализ современных методов оценки рыночной стоимости бизнеса и особенностей их практической реализации в России: Научно-методическое пособие. М.: ОО «Российское общество оценщиков», 2003. — 5,5 п.л.

Вертикально-интегрированная компания как особый объект оценки

Нередко понятие вертикальной интеграции смешивают или путают с другими формами интеграции.
К горизонтальной интеграции относится объединение нескольких производителей, выпускающих один вид продукции и, таким образом, осуществляющих деятельность на одном уровне сбытовой вертикали.
Интеграция конгломератного типа — это особая форма объединения предприятий, отличающаяся от вертикальной и горизонтальной интеграции.
Можно выделить следующие ее формы3:
продуктовое объединение конгломератного типа — объединение производителей различных, но схожих продуктов;
рыночное объединение конгломератного типа, при котором в процесс интеграции вовлечены компании производители одного и того же продукта, но действующие на отдаленных рынках;
объединение чисто конгломератного типа — объединение компаний, не имеющих ничего общего в производстве.
Производственные контрактные отношения, объединяющие две вертикальные стадии производства, не являются случаем вертикальной интеграции. Для разделения понятий вертикальной интеграции и контрактных отношений используются определенные количественные ограничения внутрифирменных поставок, выступающие в качестве критерия для определения наличии вертикальной интеграции.
Вертикальная интеграция имеет место в следующ