Постаногов Денис Александрович. Торговая система внебиржевого фондового рынка (На примере США)

Короткий опис

Постаногов Денис Александрович. Торговая система внебиржевого фондового рынка (На примере США) : Дис. ... канд. экон. наук : 08.00.10 : СПб., 2002 154 c. РГБ ОД, 61:02-8/2056-4

Содержание к диссертации

Введение
1. Фондовый рынок и экономика США. 10
1.1 Структура фондового рынка. Биржевой и внебиржевой рынки. 10
1.2 Законодательство о фондовом рынке и ценных бумагах. 15
1.3 Современное состояние и перспективы развития торговых систем внебиржевого фондового рынка. 32
2. Национальная Ассоциация фондовых дилеров (NASD) как организатор внебиржевого фондового рынка. 42
2.1 NASD: образование развитие и функции. 42
2.2 Подразделения Национальной Ассоциации, их функции. 49
2.3 Российский опыт создания и функционирования Национальной ассоциации участников фондового рынка. 57
3. Торговая система NASDAQ и ее роль на внебиржевом фондовом рынке. 67
3.1 NASDAQ: основная торговая площадка внебиржевого рынка. 67
3.2 Правила торговли в системе NASDAQ и порядок совершения сделок. 81
3.3 Российская торговая система, как аналог NASDAQ в условиях развивающегося внебиржевого рынка. 95
4. Открытие торгов в системе NASDAQ. Процедура открытия и ее эффективность. 107
4.1 Начало торговой сессии в системе NASDAQ. 107
4.2 Модель функционирования торговой системы NASDAQ. 111
4.3 Анализ результатов использования построенной модели NASDAQ. 115
Заключение. 125
Библиография. 132
Приложение 1. 143
Приложение 2. 144
Приложение 3. 145
Приложение 4. 148
Приложение 5. 149

Введение к работе

Актуальность темы исследования.Внебиржевой фондовый рынок США — наиболее крупный, динамично развивающийся фондовый рынок в мире. Развитие этого рынка определило в США всю структуру сектора экономики, занятого операциями с ценными бумагами. Его формирование в современном виде было связано с образованием в 1939 г. Национальной Ассоциации Фондовых Дилеров (NASD). Исследованию причин возникновения, истории развития. анализу структуры особенностей функционирования и законодательной основы внебиржевого рынка в США и посвящено данное исследование. Оно имеет целью дать всесторонний анализ этого рынка, выявить его позитивные и негативные стороны, что должно способствовать развитию внебиржевого рынка в России.
Актуальным представляется сравнение законодательства о рынке ценных бумаг в России и США, это позволит сделать выводы о преимуществах и недостатках каждого, что позволит дать рекомендации о возможных путях реформирования законодательства о рынке ценных бумаг в России. Исследование процесса регулирования внебиржевого фондового рынка представляет Fie меньший интерес. В США право на регулирования Комиссия по Ценным Бумагам и Биржам (SEC) делегировала NASD, одним из важнейших подразделений которой является торговая система NASDAQ. На NASDAQ Stock Market котируются ценные бумаги как американских, так и иностранных компаний, занятых в различных отраслях экономики, таких как промышленность, транспорт, сельское хозяйство, финансы, страхование, жилищное строительство, телекоммуникации, розничная и оптовая торговля и другие. В диссертации рассматриваются процессы установления котировок и заключения сделок, правила размещения ценных бумаг и проведения торгов. Сравнение национальных ассоциаций фондовых дилеров, а также, основанных ими, торговых систем фондового рынка, позволит наметить основные этапы их будущего развития.
Одной из интереснейших проблем на фондовом рынке является формирование рыночной цены в момент открытия торгов, которая во многом зависит от самой процедуры открытия. Для определения эффективности существующей процедуры автором проведены сравнения процесса открытия торговой сессии NASDAQ с построенной моделью, где процедурой открытия является онкольный аукцион.
Цель исследования— выявить закономерности и основные тенденции развития внебиржевого фондового рынка в США и, на этой основе, дать рекомендации по совершенствованию этого рынка в России.
Основные задачи работы.Исходя из сформулированной цели исследования, в диссертации были поставлены следующие основные задачи:
определить реальное значение внебиржевого фондового рынка для экономики США и обозначить общеэкономические, политические и социальные факторы, оказывающие влияние на его развитие;
провести анализ законодательства о рынке ценных бумаг в США и сравнить его с законодательством в России;
проанализировать роль и функции национальных ассоциаций как организаторов внебиржевого фондового рынка.
исследовать процессы установления цен, размещения заказов и проведения сделок в электронных торговых системах NASDAQ и РТС;
выявить существующие на внебиржевом фондовом рынке методы и механизмы защиты интересов инвесторов;
проанализировать процедуру открытия торгов электронной торговой системе и определить эффективность этого процесса;
проверить гипотезу о необходимости введения онкольного аукциона в качестве механизма открытия торгов.
Предметомисследования являются экономические отношения, возникающие в процессе совершения операций на внебиржевом фондовом рынке.
Объектомисследования стали институты внебиржевого фондового рынка США и России, экономические взаимоотношения его участников, а также нормы законодательства, регулирующие поведение участников внебиржевого фондового рынка.
Методологической основойисследования явились труды российских и зарубежных ученых, посвященные проблемам развития внебиржевого фондового рынка.
Автор исследовал большое количество законодательных и нормативных актов, принятых в США по вопросам организации и функционирования фондового, прежде всего внебиржевого, рынка, а также монографий американских авторов и официальные материалы, опубликованные в статистических сборниках NASD, NASDAQ, АМЕХ, NYSE и SEC и других.
Научная новизнарезультатов, полученных в ходе исследования, заключается в следующем:
На основе изучения теоретических работ российских и американских ученых, а также современной практики функционирования внебиржевого фондового рынка в США, уточнены его структура и экономический механизм;
Показана роль NASD в организации и регулировании внебиржевого фондового рынка США и используемые ею для этой цели методы и конкретные мероприятия;
Проведен сравнительны анализа деятельности национальных ассоциаций участников фондового рынка в России и США, на основе анализа выделены основные направления будущего развития НАУФОР;
Исследованы, принятые федеральными властями, властями штатов, законы и другие нормативные акты, обеспечивающие в США защиту интересов инвесторов;
Проведен сравнительный анализ законодательства о рынке ценных бумаг в России и США, по результатам которого дана классификация особенностей положения инвесторов: правовых, экономических, политических;
Дана характеристика современного состояния и перспектив развития основных торговых систем внебиржевого фондового рынка в России и США;
В результате исследования, впервые в российской литературе дан анализ всех сторон деятельности NASDAQ.
Проведен анализ эффективности процедуры открытия торгов в торговой системе NASDAQ при сравнении с моделью рынка, построенного с использованием данных о реальных сделках. В результате чего проверена гипотеза о необходимости введения онкольного аукциона в качестве процесса открытия торгов.
Практическая значимость работызаключается в том, что сделанные автором выводы и полученные результаты могут быть учтены и использованы при разработке в России экономических механизмов, определяющих развитие внебиржевого рынка в этой стране. Предложения по изменению законодательства о рынке ценных бумаг и реформированию нормативно-правовой базы деятельности национальной ассоциации дилеров фондового рынка могут быть использованы заинтересованными органами власти и коммерческими организациями. Модель внебиржевого фондового рынка с механизмом открытия в виде онкольного аукциона, разработанная исследовательской группой компании Solomon Smith Barney под руководством, В. Nevman, в составе которой работал автор, может быть использована для
построения подобных моделей для анализа фондовых рынков как России, так и зарубежных стран.
Теоретические результаты исследования используются в СПбГУЭиФ в процессе преподавания учебных курсов.
Апробация результатов исследования.Рассмотренные в диссертации теоретические и методологические положения, содержащиеся в ней выводы и рекомендации, основываются на анализе и обобщении ее автором результатов практического использования в США в 80-90-е г. г. торговой системы NASDAQ. Сделанные выводы и рекомендации по использованию опыта функционирования этой системы в условиях российского внебиржевого фондового рынка изложены автором в трех статьях опубликованных в научных сборниках СПБГУЭФ в 1999-2001 гг.
Структура диссертационной работы.Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения, приложения и списка литературы и приложений.
Во введении изложены актуальность исследования, цели и задачи работы, ее научная новизна и практическая значимость.
В первой главе дается общая характеристика фондового рынка США, его структуры и функций, сделан анализ его текущего состояния и перспектив развития. Описывается концепция "четырех рынков", которая закрепилась в американской практике. В этой главе анализируется законодательство США о фондовых рынках и ценных бумагах.
Во второй главе рассматриваются причины появления NASD, и характеризуется ее работа по организации и регулированию внебиржевого фондового рынка США. Рассматривается структура NASD и функции ее подразделений. А также анализируется Национальная ассоциация участников фондового рынка — как аналог NASD в условиях развивающегося фондового рынка России.
В третьей главе исследуются торговая система NASDAQ, особенности ее функционирования, структура и состав участников. Анализируются правила торговли и порядок совершения сделок.
Четвертая глава посвящена анализу проблем открытия торговой сессии в системе NASDAQ, для чего используется специально построенная для этой цели модель внебиржевого фондового рынка.
В заключении подведены итоги исследования и сделаны выводы.
І.Фондовьій рынок и экономика США.
1.1 Структура фондового рынка. Биржевой и внебиржевой рынки.
Рынок ценных бумаг в США, как и в других странах, подразделяется на первичный и вторичный. На первичном рынке происходит размещение новых выпусков ценных бумаг, эмитентами которых являются корпорации, федеральное правительство, правительства штатов и муниципальные органы. Покупателями фондовых ценностей являются индивидуальные инвесторы и кредитно-финансовые институты: пенсионные фонды корпораций и государственных учреждений, страховые компании, инвестиционные банки и фонды.
В США различают два вида первичного размещения ценных бумаг:
путем прямого обращения эмитента к инвесторам;
через посредника.
Размещением ценных бумаг (за исключением облигаций федерального правительства) занимаются инвестиционные банки, которые для этих целей, как правило, создают временные формирования — эмиссионные синдикаты. Каждый из участников синдиката, в пределах выделенной ему доли выпуска, проводит подписку среди своих клиентов.
Бумаги, приобретенные инвесторами при эмиссии, могут быть перепроданы. Такие сделки купли-продажи ранее выпущенных бумаг совершаются на вторичном рынке. До недавнего времени было принято считать, что вторичный рынок состоит из двух частей: фондовых бирж и внебиржевого рынка. Однако, в последнее время в американской практике закрепилась концепция "четырех рынков"1. Этой позиции в своих работах в частности придерживается Роберт А. Шварц, по мнению которого фондовый
"Фондовые рынки США: основные понятия, механизмы, терминология". New York: United Nation. 1989. стр. 37
11рынок США включает:""
1. "Первый рынок" ("First market") - фондовые биржи, на которых осуществляются сделки с зарегистрированными (котируемыми) на ней фондовыми ценностями/
Главной биржей Нью-Йорка и основным звеном в биржевой системе США является Нью-Йоркская фондовая биржа (New York Stock Exchange -NYSE). Она ведет свою историю с 1792 года. В марте 1817 года был разработан устав биржи (которая по форме организации является корпорацией, находящейся в собственности ее членов), был сформирован совет директоров и установлены регулярные часы ее работы. Второй по величине биржей в Нью-Йорке и в Соединенных Штатах является Американская фондовая биржа (American Stock Exchange), которая сформировалась в 1921 году, однако это название и современную структуру приобрела только в 1945 году. Процесс концентрации капитала неуклонно приводил к сокращению числа провинциальных бирж, до 1929 года их насчитывалось около 30, в 1954 году -17, к 1982 году осталось всего 7.
2. "Второй рынок" ("Second market") - внебиржевой рынок, на котором осуществляются операции с незарегистрированными на бирже ценными
" Robert A. Schwartz "Global Equity Markets: Technological, competitive, and regulatory challenges", Chicago: IRWIN, 1995. p.20 " См. Приложение 1.
4Биржевая система Соединенных Штатов является крупнейшей и самой разветвленной в мире. Старейшей из фондовых бирж на территории США является Филадельфийская, которая действует (хотя и с перерывами) с 1754 года. В конце XVIII — начале XIX века начался период формирования большого числа провинциальных бирж. Их существование было объективно необходимым, поскольку они служили рынком для выпуска ценных бумаг местных компаний. Деятельность большинства из них не выходила за рамки определенного района, поскольку за его пределами чаще всего ни сама компания, выпускающая акции, ни ее торговая марка не были известны. В силу этого продажа акций этих компаний на биржах, расположенных в других частях страны, была затруднена. Процесс концентрации в кредитно-финансовой сфере постепенно приводил к переходу большей части операций с ценными бумагами в руки ограниченного числа инвестиционных банков. Поскольку инвесторы при операциях с ценными бумагами имеют дело не с самой биржей, а с одной из брокерских фирм - членов биржи, то рост числа клиентов этих фирм (инвестиционных банков) приводит к усилению позиций соответствующей биржи. В Соединенных Штатах
бумагами.
Внебиржевой рынок возник как альтернатива биржевому обороту, поскольку многие новые компании, объявлявшие подписку на акции и становившиеся публичными, не могли выйти на биржи со своими ценными бумагами, т.к. их параметры не соответствовали критериям, требуемым при регистрации. Такое положение сохраняется и сейчас: в настоящее время в США всего обращаются ценные бумаги свыше 20 тысяч различных фирм, однако на всех биржах зарегистрировано менее 3 тысяч/ Остальные компании вынуждены изыскивать альтернативы для совершения операций с фондовыми ценностями. Тот факт, что акции какой-либо корпорации не зарегистрированы на фондовой бирже, еще не означает, что для ее ценных бумаг нет благоприятного рынка. Более того, в последние годы многие компании, которые отвечают критериям для регистрации на биржах, все же не котируют у них свои бумаги, а предпочитают использовать внебиржевой рынок, поскольку, более разветвленная система оборота, с использованием многих дилеров, по их оценкам, привлекательнее излишне жесткой и централизованной системы оборота на биржах, где все операции должны осуществляться через специалиста.
3. "Третий рынок" ("Third market") - внебиржевой рынок, на котором осуществляется купля-продажа через сторонних посредников ценных бумаг прошедших биржевой листинг.
Этот рынок возник в конце 50-х — начале 60-х годов, когда институциональные инвесторы начали проводить операции с крупными пакетами акций в целях средства хеджирования от инфляции, стремясь при этом обойти высокие ставки комиссионных, которые устанавливались на фиксированном уровне на фондовых биржах. Осуществляя операции по купле-
ведущее место в организации сделок с ценными бумагами заняли нью-йоркские фирмы, что послужило одной из главных причин возвышения бирж Нью-Йорка.
' "Фондовые рынки США: основные понятия, механизмы терминология". New York: United Nation. 1989. стр.10
продаже крупных партий ценных бумаг с фирмами, не членами фондовых бирж, они одновременно получали большую экономию на комиссионных и избегали дестабилизации курсов на фондовых биржах, которая обычно является следствием, проводимых на них, крупномасштабных операций. В мае 1971 года после дерегулирования ставок комиссионных временно произошло размывание "третьего рынка", поскольку многие фирмы, осуществлявшие на нем активную деятельность, стали членами фондовых бирж. В то же время фирмы - участники бирж во все большей степени стали выходить с крупными партиями акций на "третий рынок". Тем не менее, полного исчезновения этого рынка не произошло. Более того, целый ряд компаний, которые в настоящее время являются известными на фондовых рынках, сформировались именно на "третьем рынке". Их особенность заключается в том, что в отличие от традиционных инвестиционных компаний, выполняющих, как правило, чисто брокерские функции, они выступают и в качестве брокеров, и в качестве специалистов.
4. "Четвертый рынок" ("Fourth market") - внебиржевой рынок, ориентированный исключительно на институциональных инвесторов. Его особенность заключается в том, что участники сделок на этом рынке осуществляют операции, минуя посредников и брокеров — через компьютеризированную систему. Большая доля сделок осуществляется через компьютеризированную службу "Инстинет" ("Institutional Networks Corporation" — "InstiNet"). Институциональные инвесторы вносят в компьютерную систему информацию о том, что они заинтересованы в покупке или продаже тех или иных фондовых бумаг (как правило, крупных пакетов), и фиксируют в ней свои предварительные котировочные предложения. С помощью такой системы они добиваются двух целей: крупной экономии на комиссионных и недопущения возможной дестабилизации фондового рынка.