Милованов, Игорь Юрьевич. Хеджирование финансовых рисков российскими компаниями на рынке производных финансовых инструментов

Краткое описание

Милованов, Игорь Юрьевич. Хеджирование финансовых рисков российскими компаниями на рынке производных финансовых инструментов : диссертация ... кандидата экономических наук : 08.00.10 / Милованов Игорь Юрьевич; [Место защиты: Рост. гос. эконом. ун-т "РИНХ"].- Ростов-на-Дону, 2012.- 143 с.: ил. РГБ ОД, 61 13-8/72

Содержание к диссертации

Введение
Глава 1.Теоретические аспекты хеджирования финансовых рисков на рынке производных финансовых инструментов16
1.1. Исследование теоретических концепций и методов хеджирования финансовых рисков 16
1.2. Особенности использования стратегий хеджирования финансовых рисков на российском рынке производных финансовых инструментов 27
1.3. Факторы, влияющие на выбор стратегии хеджирования рисков 41
Глава 2.Анализ рыночных условий для построения стратегий хеджирования в различных сегментах российского биржевого рынка деривативов48
2.1. Рыночные условия для хеджирования рисков в фондовом сегменте рынка деривативов 48
2.2. Структурный анализ товарного сегмента рынка производных финансовых инструментов в целях построения стратегий хеджирования 60
2.3. Исследование институциональных и экономических условий хеджирования финансовых рисков российскими компаниями в денежном сегменте рынка деривативов 78
Глава 3.Развитие хеджирования финансовых рисков российскими компаниями на рынке производных финансовых инструментов85
3.1. Выявление количественных и качественных характеристик для сравнения рыночных условий хеджирования на национальном рынке 85
3.2. Направления развития опционных стратегий в качестве универсальных стратегий хеджирования финансовых рисков 94
3.3. Разработка комплекса мер по совершенствованию регулирования операций хеджирования финансовых рисков в России 107
Заключение 123
Библиографический список 132
Приложения 142

Введение к работе

Актуальность темы исследования.В условиях усиления неустойчивости конъюнктуры российского финансового рынка, на фоне экономического кризиса появилась настоятельная необходимость в ограничении возросших финансовых рисков. Поэтому в дополнение к существующим механизмам страхования рисков стало особо актуально применение механизма хеджирования с помощью производных финансовых инструментов. Возросшая нестабильность мировой экономики становится основным фактором, определяющим развитие хеджирования в России, представляющего собой эффективный механизм перераспределения финансовых рисков между экономическими субъектами. В настоящее время в мире уже отлажен механизм применения хеджирования как профессиональными участниками финансового рынка, так и компаниями реального сектора экономики.
Отечественная практика хеджирования показывает, что за последние годы само отношение к рискам у российских компаний существенно изменилось. Если в начале 90-х гг. российские компании пытались зарабатывать буквально на всем, включая биржевую спекуляцию сырьем и готовой продукцией, то сейчас, с общим ростом эффективности российского бизнеса, на первый план выдвигается задача обеспечения стабильности и предсказуемости финансовых результатов. Зафиксировать и защитить благоприятную структуру себестоимости инвестиций от риска колебаний мировых цен и тем самым стабилизировать приемлемый уровень рентабельности бизнеса становится выгоднее, чем пытаться получить сверхприбыли на международных биржах. В кругах менеджмента российских компаний растет понимание того, что, применяя высокоэффективные технологии риск-менеджмента, основанные на новейших разработках в области математических финансов и прикладной статистики, будет возможно решать такие важные корпоративные задачи, как нейтрализация колебаний цен на сырье, оборудование и готовую продукцию, а обеспечение на этой основе стабильности корпоративных денежных потоков и прогнозируемости общих финансовых показателей существенно повысит стоимость бизнеса. В результате цели долгосрочного бизнес-планирования и повышения капитализации вызывают у российских компаний потребность в разработке и применении эффективных алгоритмов хеджирования техники нейтрализации колебаний цен на биржевые товары за счет применения производных финансовых инструментов. Это относится в первую очередь к компаниям, занимающимся импортом сахара-сырца, сои, экспортом зерновых товаров, нефти, природного газа, золота, серебра, черных и цветных металлов и т.д. Кроме того, закупки небиржевых товаров (например, промышленного оборудования) за рубежом также могут успешно хеджироваться от валютных рисков.
Необходимость расширения круга инструментов риск-менеджмента и внедрение в практику работы профессиональных участников российского рынка деривативов методов научного управления риском через механизмы хеджирования определяют актуальность темы диссертационного исследования.
Степень научной разработанности проблемы.Несмотря на относительно долгое существование биржевого рынка производных финансовых инструментов, в зарубежной литературе основное внимание сосредоточено на прикладных вопросах, связанных с функционированием рынка деривативов. Зарубежные авторы, в частности Г.Дж. Александер, Ф. Блэк, Дж.В. Бейли, Л. Галиц, Л.Дж. Гитман, Д. Даффи, М.Д. Джонк, Р.Т. Дейглер, Р.А. Клейн, Ш.Д. Ковни, К.Б. Коннолли, Дж.С. Кокс, Д. Ледерман, Т. Лофтон, Д.Ф. Маршал, Ш. Натенберг, М. Рубенштейн, К. Стриклэнд, К. Такки, М.С. Томсет, С. Фиглевский, Д.С. Халл, У.Ф. Шарп, М. Шоулз и др., рассматривая рынок производных финансовых инструментов, уделяют основное внимание ключевым понятиям рынка, прикладным вопросам оценки, моделирования ценообразования, формированию торговых стратегий, а также фундаментальному и техническому анализу рынка деривативов.
Первые отечественные работы ставили своей целью описание базовых понятий и принципов рынка производных финансовых инструментов (А.Н. Балабушкин, Я.М. Миркин). Углубленному теоретическому изучению рынка деривативов посвящены работы А.Н. Буренина, А.Б. Фельдмана; разработка стратегий хеджирования на отечественном финансовом рынке и адаптация зарубежных знаний к российским особенностям принадлежит С. Вайну, М.И. Чекулаеву.
При исследовании проблем и тенденций развития российского финансового рынка автором были использованы работы таких российских ученых, как Е.Н. Алифанова, А.И. Басов, А.В. Воронцовский, В.А. Галанов, Л.М. Григорьев, В.С. Золотарев, И.В. Ишина, Н.И. Лавриненко, С.Р. Моисеев, В.Ю. Наливайский, И.Ш. Пенс, Л.В. Перекрестова, Б.Б. Рубцов, Э.Е. Тихонов, С.А. Фурс и др.
Таким образом, отмеченная актуальность и недостаточная проработанность рассматриваемой проблемы обусловили выбор темы диссертации, позволили определить цель и задачи диссертационного исследования.
Цель исследованиязаключается в выявлении особенностей и направлений развития операций хеджирования финансовых рисков на российском рынке производных финансовых инструментов, а также в выработке практических рекомендаций по развитию операций хеджирования рисков российскими компаниями.
Для достижения поставленной цели в работе были определены следующиезадачи:
1. предложить типологизацию теоретических концепций хеджирования на основе их обобщения, систематизировать финансовые риски, которым подвержены российские компании, и охарактеризовать возможность их снижения с помощью операций хеджирования рисков;
2. обосновать возможность использования различных классов стратегий хеджирования на российском рынке, как профессиональными участниками рынка ценных бумаг, так и участниками реального сектора экономики на основе исследования институциональных и экономических условий российского рынка деривативов;
3. провести классификацию участников финансового рынка хеджеров и определить факторы, влияющие на выбор стратегии хеджирования, что позволит создать алгоритм выбора стратегии хеджирования для участников рынка;
4. раскрыть условия развития хеджирования финансовых рисков в России посредством анализа структуры сегментов и выявления специфики функционирования его отдельных сегментов;
5. выявить особенности хеджирования на российском рынке производных финансовых инструментов и провести сравнительный анализ с международными рынками производных финансовых инструментов;
6. изучить экономические условия расширения операций хеджирования рисков на опционном рынке России;
7. определить ограничения российского механизма хеджирования и разработать рекомендации по их преодолению для регулятора рынка, организаторов торгов, для компаний-хеджеров.
Объектом исследованияявляется биржевой рынок производных финансовых инструментов в России.
Предметом исследованиявыступают экономические отношения, связанные с реализацией стратегий хеджирования хозяйствующих субъектов на российском биржевом рынке производных финансовых инструментов.
Теоретико-методологическая основа исследованиярассмотренных в диссертации проблем опирается на результаты российских и зарубежных авторов в области риск-менеджмента, теории хеджирования, экспертные оценки управляющих компаний, хеджевых фондов, а также на законодательные акты Российской Федерации, регулирующие деятельность финансового рынка, в частности рынка производных финансовых инструментов и аналитические исследования международных финансовых организаций и аудиторских компаний.
Диссертационное исследование выполнено в соответствии с Паспортом специальности ВАК 08.00.10 финансы, денежное обращение и кредит, раздела 6 «Рынок ценных бумаг и валютный рынок», п. 6.1 «Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов»; п. 6.18 «Специфика функционирования, институциональные основы и механизмы различных сегментов рынка ценных бумаг».
Инструментарно-методический аппарат.Достоверность выводов и рекомендаций, полученных в ходе диссертационного исследования, обеспечивается применением системного подхода в сочетании с использованием широкого спектра других научных методов, в том числе эмпирических (сравнение, измерение) и экспериментально-теоретических (анализ и синтез, индукция и дедукция, обобщение), различных методов статистики: корреляционного анализа, сглаживания значений и др.
Информационно-эмпирическая база исследованияформировалась на основе актов российского законодательства, программных и нормативных документов Правительства РФ, Банка России, Федеральной службы по финансовым рынкам, Всемирного банка, Международного валютного фонда, статистических данных Федеральной службы государственной статистики РФ, материалов монографических исследований, официальных материалов Фондовой биржи РТС, Московской межбанковской валютной биржи, Чикагской Товарной Биржи (CME Group), аналитических агентств «РБК», «Дериватив-Эксперт», «МФД-ИнфоЦентр».
Рабочая гипотеза диссертационного исследованиябазируется на предположении о том, что возможности использования стратегий хеджирования хозяйствующими субъектами обусловлены развитием российского рынка производных финансовых инструментов, наличием необходимых институциональных и экономических условий функционирования рынка.
Развитие хеджирования в России предстает как результат взаимодействия развития условий хеджирования на рынке производных финансовых инструментов, с одной стороны, и роста потребности российских компаний в хеджировании финансовых рисков с учетом усложнения их структуры в условиях нестабильности с другой. Это создает теоретическую и методическую основу для анализа деятельности хеджеров и разработки мер по регулированию операций хеджирования на российском рынке деривативов.
Исследование спектра стратегий хеджирования рисков, применимых на российском рынке, предполагает оценку ликвидности, волатильности, наличие финансовых инструментов, наличие регулятивных норм, необходимых для их реализации. На основе результатов такой оценки целесообразно построение алгоритма выбора стратегий, что позволит обеспечить возможность хеджирования финансовых рисков российскими компаниями с учетом особенностей развития различных сегментов российского рынка деривативов.
Положения диссертации, выносимые на защиту.
1. Развитие российского рынка производных финансовых инструментов по сегментам неравномерно, поэтому обоснование вариантов использования стратегий хеджирования с учетом условий различных сегментов требует типологизации финансовых рисков, теоретических концепций, типов финансовых инструментов хеджирования, а также выявления классов стратегий хеджирования, которые могут быть использованы для хеджирования рисков как профессиональными участниками рынка ценных бумаг в России, так и участниками реального сектора экономики.
2. Спектр стратегий хеджирования на российском рынке деривативов постоянно расширяется за счет появления новых инструментов, совершенствования организации торгов, повышения ликвидности на рынке производных финансовых инструментов, появления более совершенных программных продуктов для анализа риска портфелей производных инструментов. В связи с этим возникает необходимость определить факторы, влияющие на выбор стратегии (наличие биржевого инструмента; ликвидность инструмента хеджирования; волатильность их цен; затраты на хеджирование; денежные ресурсы, необходимые для обеспечения позиций), и в соответствии с ними составить алгоритм действий хеджера по выбору и реализации стратегии.
3. Анализ результатов исследования волатильности, ликвидности, динамики и структуры российского рынка производных финансовых инструментов приводит к выводу, что сложилось опережающее развитие фондового сегмента рынка, в частности индексных деривативов; стимулирование организаторами торгов развития товарного сегмента рынка производных финансовых инструментов и роста ликвидности денежного сегмента рынка. Это связано с изменением институциональных условий, определяемых регуляторами рынка производных финансовых инструментов и организаторами торгов.
4. По определенным качественным и количественным характеристикам (спектр инструментов; ликвидность; волатильность; корреляция между базовым активом и производным инструментом; издержки при хеджировании) функционирования российского рынка производных финансовых инструментов можно сделать вывод о том, что российский рынок производных финансовых инструментов не позволяет строить полный спектр стратегий хеджирования (например, опционные стратегии в товарном и денежном сегменте рынка), что обусловливает целесообразность использования финансовых инструментов других национальных рынков деривативов для их построения в зависимости от наличия необходимых условий на данных рынках.
5. Особенности структуры, динамики и качественных характеристик российского рынка опционов формируют его привлекательность для расширения использования с целью хеджирования финансовых рисков российскими компаниями за счет того, что цены опционов соответствуют теоретическим моделям ценообразования премии по ним, что свидетельствует о возможности применения стратегий дельта-хеджирования, гамма-хеджирования. Однако на данный момент на отечественном рынке опционов строить стратегии возможно только с ограниченным кругом инструментов. При этом большинство инструментов, с использованием которых могут быть построены опционные стратегии, представляют фондовый сегмент рынка (опцион на фьючерс на индекс РТС и на акции крупнейших российских эмитентов).
6. В современных условиях возрастает роль операций хеджирования на российском рынке производных финансовых инструментов как для финансовых компаний, так для компаний реального сектора экономики. Государственный регулятор и организаторы торгов должны стимулировать развитие операций хеджирования российскими компаниями за счет комплекса мер по направлениям: 1) повышение емкости, ликвидности и, следовательно, эффективности рынка; 2) стимулирование развития менее развитых сегментов российского рынка деривативов; 3) стандартизация процесса построения стратегий хеджирования как метода управления финансовыми рисками.
Научная новизна диссертационного исследованиязаключается в обосновании теоретико-методологических положений по развитию хеджирования финансовых рисков на российском рынке производных финансовых инструментов, а также в выработке рекомендаций для участников рынка хеджеров, организаторов торгов и регуляторов рынка по развитию операций хеджирования рисков российскими компаниями. Достигнутые научные результаты заключаются в следующем.
1. Проведена типологизация стратегий хеджирования по трем признакам: концепция хеджирования, тип финансового инструмента, вид хеджируемого риска, что позволило ранжировать стратегии хеджирования по сегментам российского рынка производных финансовых инструментов и обосновать возможность использования различных классов стратегий хеджирования на российском рынке как профессиональными участниками рынка ценных бумаг, так и участниками реального сектора экономики.
2. Разработан алгоритм действий хеджера по выбору и реализации стратегии, который включает следующие этапы: 1) определение целей хеджирования; 2) идентификация рисков; 3) анализ инфраструктуры рынка; 4) оценка затрат на хеджирование; 5) оценка денежных ресурсов, необходимых для обеспечения позиций хеджера; 6) прогноз изменения рыночной конъюнктуры; 7) разработка стратегий хеджирования; 8) оценка эффективности хеджирования, что позволяет учесть факторы влияния на выбор стратегии и комплексно оценить возможность построения эффективной стратегии хеджирования.
3. Выявлены особенности институциональных и экономических условий хеджирования финансовых рисков на российском рынке производных финансовых инструментов: 1) опережающее развитие фондового сегмента рынка, в частности индексных деривативов; 2) доминирование в структуре хеджеров профессиональных участников рынка ценных бумаг и банков; 3) рост ликвидности в несколько раз в посткризисный период; 4) увеличение использования опционных контрактов в операциях хеджирования; 5) активное внедрение биржами контрактов на товарные производные финансовые инструменты; 6) рост концентрации объемов торгов за счет объединения бирж. Учет данных особенностей будет способствовать совершенствованию мер органов государственного регулирования и организаторов торгов российского рынка деривативов в отношении операций хеджирования, а также участников рынка хеджеров.
4. Выделены качественные и количественные характеристики для сравнения рыночных условий хеджирования финансовых рисков российского биржевого рынка и других национальных биржевых рынков деривативов, а именно: спектр инструментов, ликвидность, волатильность, корреляция между ценами базовых активов и производными финансовыми инструментами, издержки при хеджировании. Это позволило дать для российских компаний-хеджеров рекомендации по целесообразности использования финансовых инструментов для построения стратегий хеджирования на российских или, как альтернатива, на других биржах деривативов в зависимости от наличия необходимых условий на данных рынках.
5. Обоснованы возможности построения стратегий хеджирования на отечественном рынке опционов по дельта-, гамма-, тета-нейтральным позициям в фондовом сегменте и выявлены ограничения построения таких стратегий в товарном и денежном